研究源于数据 1 研究创造价值 港澳资讯 68 [table_main] 方正行业研究类模板 一、行业观点 ? 硫酸钾:一、供给端,加工型硫酸钾因副产物盐酸滞销及面临环保问 题而严重受限,且今年新增的约 55 万吨产能主要为加工型的新进入 者,预计产能释放速度缓慢;需求端,硫酸钾具有双重肥效,其施用 对象烟草、茶树和果蔬等作物种植面积稳增长,再加上硫基复合肥具 有比较优势而不断得到农户认可, 硫酸钾因此充分受益. 供需趋紧下, 硫酸钾价格从年初的 3150 元/吨上涨至目前的 3450 元/吨左右, 目前 行业库存不多,厂家手上订单多数已到 8、9 月份.考虑到下半年烟 草肥招标旺季到来,供需趋紧逻辑有望继续演绎,我们判断下半年硫 酸钾价格趋势向上.详见我们上周发出的报告《硫酸钾供需趋紧价格 趋势向上,冠农股份因高弹性受益》 . ? MDI:苯胺近 3 个月以来的价格上涨在成本端给聚合 MDI 带来支撑, 上周华东聚合 MDI 价格从 14550 元/吨上调至 14900 元/吨, 目前市场 货源偏紧,下游需求变化不大,维持按需采购.巴斯夫消息称从 8 月起,其聚合 MDI 挂牌结算在 15500 元/吨(上调约 500 元/吨) ,而 亨斯迈厂家聚合 MDI 售价从 7 月起已不低于 15000 元/吨. ? 粘胶:7 月24 日粘胶行业会议决定将粘胶短纤价格上调 200 元/吨, 提价后短纤高端市场价为 1.25 万/吨,低端市场价为 1.20 万/吨.主 要观点:1、目前粘胶短纤行业开工率在 80%左右,库存约为 20 天, 市场价约为 1.18 万/吨,处于全行业亏损状态,预计行业盈亏平衡点 约1.38 万/吨.我们判断本次提价短期内较难得到下游的接受,但随 着9月份旺季的到来, 需求提升, 价格上调被下游接受是大概率事件, 这就是所谓的"涨价预期" .2、粘胶行业经历 3 年低迷期,部分产能 已面临退出压力,而未来两年也没有确定的新增产能,但考虑棉价趋 势不好及老产能退出较慢,目前暂得不出行业反转的结论. ? 钛白粉:出口数据显示 14 年1-6 月钛白总出口 27.5 万吨,同比增长 57%;其中 6 月份钛白出口继续保持良好走势(同增 53.9%) ,主要受 益于亚太和欧美需求量提升.从4月中下旬以来,在行业库存低位以 及出口好转的背景下, 钛白粉龙头企业率先上调价格, 部分企业跟涨, 也有部分企业考虑到需求欠佳而持观望态度. ? 醋酸:上周醋酸价格从 3800 元/吨再次上调至 4000 元/吨,主要受益 于部分厂家检修导致行业库存低位货源偏紧, 而相关产品醋酸乙烯价 格也在上涨.具体装置方面,河南义马新源化工醋酸装置因设备故障 暂时未有开车计划;华北地区兖矿醋酸装置依旧未开车;碧辟也在停 车检修.总体而言,目前检修不断货源偏紧,后市走势依然看检修情 [table_research] 化工行业首席分析师:程磊 执业证书编号:S1220514060007 E-mail:chenlei@foundersc.com 化工行业高级研究员:周铮 执业证书编号:S1220514070003 E-mail:zhouzheng0@foundersc.com 联系人: 吴钊华 Email:wuzhaohua@foundersc.com 重要数据 [table_important] 上市公司总家数 240 总股本(亿股) 2569.36 销售收入(亿元) 8784.44 利润总额(亿元) 271.06 行业平均 PE 87.90 平均股价(元) 6.47 [table_industryTrend] 化工行业相对指数表现 相关研究 [table_reports] 低估值高增长标的是近期投资首选 中报季到来,继续看好超预期品种 把握周期逆袭投资机会,且行且清醒 请务必阅读最后特别声明与免责条款 方正证券研究所证券研究报告 [table_report] 周期品机会层出不穷,投资者酌情积极参与 行业月报/周报 2014.07.27 中性 化工行业 研究源于数据 2 研究创造价值 [table_page] 化工行业月报/周报 况与需求之间的博弈. ? 醋酸乙烯:上周亚洲及西北欧等地区醋酸乙烯价格继续上涨,国内价 格也在上涨,目前华东醋酸乙烯市场价已攀升至 8900 元/吨,逼近 3 月中旬 9050 元/吨的高位.我们判断醋酸乙烯此轮涨价的逻辑为:国 外因关停检修带来供应量减少——>国外产品价格上涨——>国内商 品量出口——>国内市场供应不足——>国内市场价格上涨. 详见此前 我们发出的报告《醋酸乙烯行业快评,关注皖维高新》 . ? 环氧丙烷:此前环氧丙烷(PO)价格从 5 月底的 1.32 万/吨一路下滑 至7月初的 1.18 万/吨,与此同时,原料丙烯此前随原油价格走高导 致PO 厂家成本压力加大,且恰逢部分厂家停产检修,而备受市场关 注的吉林神华 20 万吨新增产能虽开工但产品流向市场速度较为缓 慢,受益于以上因素,上周 PO 价格继续上调至目前的 1.30 万/吨, 下游聚醚需求尚未有明显改善,但也跟随上调价格. 二、个股观点 近期市场偏向周期股,化工股中的相关品种也成为热点.我们认为化工股 周期品投资逻辑在于:经过几年的下跌后,跌到目前位置没有什么可失去 的,看错了预计亏不了多少,看对了则能获得较大的收益.近期存在涨价 预期的品种有硫酸钾、MDI、粘胶短纤、丙烯酸、丁二烯等,可关注处于 底部位置的冠农股份(600251) 、万华化学(600309) 、澳洋科技/南京化 纤、卫星石化(002648) 、齐翔腾达(002408) ,投资者可以根据自己对行 业或公司的熟悉度来积极参与相关的投资(或交易)机会. 化工的成长股未来面临环保壁垒带来的供给收缩, 完全有可能走出超预期 的行业.我们建议可重点关注未来市值扩张空间较大、供给预期收缩的扬 农化工 (600486) 、 海利得 (002206) 、 联化科技 (002250) 、 沙隆达 A (000553) 等低估值高增长的品种.最后,我们还是坚定看好新能源板块中的锂电隔 膜龙头沧州明珠(002108) . 三、主要化工产品价格涨跌幅排行榜 上周涨幅前十: 醋酸酐 (13.39%) 、 国际硫磺 (6.45%) 、 顺丁橡胶 (5.51%) 、 环氧丙烷 (5.28%) 、 醋酸 (5.26%) 、 正丁醇 (5%) 、 丁二烯 (华东) (4.76%) 、 甲基环硅氧烷(3.7%) 、苯酚(2.61%) 、辛醇(2.44%) 上周跌幅前十:液氯(-28.13%) 、盐湖氯化钾(95%) (-6.86%) 、液化气 (-5.56%) 、纯吡啶(-4.35%) 、BOPET(双向拉伸聚酯薄膜)(-2.82%) 、国 际汽油 (-2.8%) 、 二甲醚 (-2.75%) 、 天然气 (-2.63%) 、 二氯甲烷 (-2.63%) 、 VCM(氯乙烯)(-2.15%) 四、盈利预测和投资评级调整 本周无. 研究源于数据 3 研究创造价值 [table_page] 化工行业月报/周报 五、化工产品动态及分析 板块品种 价格 涨跌幅 点评及投资建议 标的 最新 一周 一月 年内 石油化工WTI 原油 102.09 -1.01% -4.14% 3.73% 上周 WTI 原油和布伦特原油价格 走势有所分化, 前者先涨后跌单周 收绿, 后者震荡上行单周收红. 乌 克兰不稳局势升级对布伦特原油 的影响更直接致使其上涨;WTI 周初上涨得益于美国原油库存下 滑超预期, 随后下滑主要是对经济 数据等因素的担忧. 截至周末, 布 伦特与 WTI 原油价差从此前 1 周的5.12 美元/桶进一步缩窄至 4.44 美元/桶. 相关石化产品涨跌互现, 其中前期涨幅较大的甲苯和二甲 苯小幅下滑, 而国际乙烯及苯乙烯 等涨幅居前 布伦特原油 108.39 1.07% -4.92% -2.18% 国际汽油 117.81 -2.80% -7.22% -2.89% 国际柴油 118.50 -0.03% -4.16% -5.75% 国际石脑油 106.15 -0.23% -1.48% -2.10% 国内石脑油 7000 0.00% 0.57% -2.78% 液化气 5600 -5.56% -7.74% -19.77% 国际乙烯 1470 1.73% 4.33% 0.00% 国际丙烯 1420 0.00% 3.65% -0.70% 国内丙烯 10850 0.00% 2.84% 1.40% 国际纯苯 1385.5 1.21% -2.77% 2.44% 国内纯苯 9700 0.52% 0.00% 2.11% 甲苯 8550 -0.58% 1.79% 1.79% 二甲苯 8275 -0.30% 0.30% -4.34% FOB 苯乙烯 1633 1.30% 2.25% -2.77% CFR 苯乙烯 1658 1.22% 2.16% -2.84% 化肥天然气 3.847 -2.63% -15.51% -9.05% 硫酸钾:价格从年初的 3100-3200 元/吨上涨至目前的 3400-3500 元/ 吨左右, 目前硫酸钾货源紧张, 原 因是加工型工艺的硫酸钾因副产 盐酸滞销而一直受限, 资源型工艺 的国内龙头国投罗钾 (产能为 140 万吨/年)从7月开始检修 2 个月 左右; 下游受益于硫基复合肥、 水 溶肥等较快发展,而施用对象烟 草、 茶树、 果蔬等作物对硫酸钾的 需求较好. 在目前供需格局下, 继 续建议积极关注硫酸钾价格走势. 详见我们上周发出的报告 《硫酸钾 供需趋紧价格趋势向上, 冠农股份 因高弹性受益》 复合肥: 我们继续强烈推荐具备渠道和品 牌等多种优势的复合肥龙头企业: 金正大和史丹利 史丹利 金正大 合成氨 2470 0.82% 4.22% -14.83% 国际尿素 295 0.00% -1.01% -7.81% 国内尿素 1500 0.67% 1.35% -7.98% 三聚氰胺 6200 0.00% 0.00% -21.52% 氯化铵(农湿) 350 0.00% 0.00% -32.69% 盐湖氯化钾(95%) 1900 -6.86% -6.86% -9.52% 罗布泊硫酸钾(50%) 3400 0.00% 0.00% 5.92% 磷矿石(28%湖北) 340 0.00% 0.00% 0.00% 国际磷矿石 132.5 1.92% 1.92% -1.85% 磷酸一铵(55%) 1850 0.00% 2.78% 0.00% 磷酸二铵(64%) 2800 0.00% -1.75% 5.66% 国际磷酸二铵 511.0 0.00% 8.49% 36.27% 国际硫磺 165.0 6.45% 13.79% 65.00% 国内硫磺 1280 0.00% 6.67% 30.61% 氯基复合肥(45%) 2300 0.00% 0.00% 0.00% 硫基复合肥(45%) 2500 0.00% 0.00% 0.00% 硫酸(98%) 530 0.00% 51.43% 96.30% 磷酸(工业 85%) 5200 0.00% 0.00% 0.00% 磷酸(食品级) 5800 0.00% 0.00% 0.00% 研究源于数据 4 研究创造价值 [table_page] 化工行业月报/周报 黄磷 14200 -0.70% -5.65% -7.49% 五氧化二磷折纯 1172 0.00% 0.00% 17.43% 三聚磷酸钠 5800 0.00% -3.33% -3.33% 农药纯吡啶 33000 -4.35% -8.33% -8.33% 吡啶-百草枯: 目前百草枯约 2.6 万/吨的主流成 交价较 3 月底的高位下滑 0.35 万/ 吨. 从7月起百草枯面临国内需求 减少的风险及淡季的影响, 而目前 百草枯出口市场平稳, 主要集中于 东南亚.随着南京青奥会召开临 近, 预计对南京及周边化工企业生 产起到一定限制作用 双甘膦-草甘膦: 原料甘氨酸因产量有所下滑, 市场 价从此前的 1.25 万/吨上调至 1.28-1.30 万/吨.此前关于新安股 份下属工厂涉嫌污染案庭审持续 15 个半小时仍未有结论,充分说 明相关部门对环保核查的决心. 目 前草甘膦主流成交价从 6 月中旬 的约 2.65 万/吨上移到 2.78 万/吨 左右,考虑到环保成本,2.7 万/ 吨已接近成本线. 供给端从往年来 看, 夏季草甘膦因检修等原因供应 量会少点. 需求端, 此前海外采购 积极询盘但实际订单能否跟进还 有待观察 联化科技 扬农化工 诺普信 沙隆达 A 红太阳 长青股份 辉丰股份 江山股份 利尔化学 百草枯 26000 0.00% -1.89% -10.34% 草甘膦 27750 0.00% 0.00% -10.48% 民爆硝酸 1520 0.00% 2.70% -1.94% 硝酸铵 1500 0.00% 0.00% -6.25% 氯碱液氯 575 -28.13% -36.11% -28.13% PVC 产能过剩,下游开工不足需 求疲软,暂时没看到好转迹象 原盐 270 0.00% 0.00% -5.26% 烧碱 32%离子膜 605 0.00% 1.68% -18.79% 烧碱 30%隔膜 600 0.00% 0.00% -6.25% 电石 3250 0.00% 0.00% -1.52% PVC(CFR 东南亚) 1055 0.96% 0.96% 4.98% PVC(电石法) 6055 0.00% -0.49% -3.27% PVC (乙烯法) 6850 0.00% -1.44% -1.44% 盐酸(31%) 195 0.00% -2.50% -11.36% 纯碱轻质纯碱 1475 0.00% 0.00% 2.43% 联碱企业逐步进入检修, 目前整体 开工率在 6 成左右 重质纯碱 1605 0.00% 0.00% 0.31% 研究源于数据 5 研究创造价值 [table_page] 化工行业月报/周报 聚酯PX(CFR 中国) 1483.0 0.00% 7.62% 3.67% PX:目前国内装置动态:上海石 化85 万吨/年PX 装置停车,腾龙 芳烃 160 万吨/年PX 装置计划 8-9 月检修,中海油惠州 84 万吨/年PX 装置计划 9 月检修;国际装置 动态:韩国三星道达尔 100 万吨、 韩国 SK130 万吨 PX 新产能将投 产、印度有 90 万吨 PX 新装置均 计划于 8 月/9 月投产,总体而言, PX 还将继续面临产能过剩的压力 东华科技 PTA 7520 1.62% 2.59% 1.35% 乙二醇 7430 -0.27% -0.54% -1.20% PET 切片 9300 1.64% 0.00% 2.76% 聚氨酯苯胺 11350 -1.73% 0.00% 1.34% 聚合 MDI:苯胺近 3 个月以来的 价格上涨在成本端带来支撑, 上周 华东聚合 MDI 价格从 14550 元/ 吨上调至 14900 元/吨,目前市场 货源偏紧, 下游需求变化不大, 维 持按需采购.巴斯夫消息称从 8 月起,其聚合 MDI 挂牌结算在 15500 元/吨(上调约 500 元/吨) 环氧丙烷(PO) :因原料丙烯此前 随原油价格走高导致 PO 厂家成本 压力加大, 且恰逢部分厂家停产检 修,而备受市场关注的吉林神华 20 万吨新增产能虽开工但产品流 向市场速度较为缓慢, 受益于以上 因素,上周 PO 价格继续上调至目 前的 1.30 万/吨 万华化学 齐翔腾达 滨化股份 TDI 17800 0.00% 2.59% -9.18% 聚合 MDI(华东) 14900 2.41% 2.76% -11.57% 纯MDI(华东) 20050 0.00% 0.00% 3.35% 万华聚合 MDI(挂牌) 15200 0.00% -6.75% -10.59% 万华纯 MDI(挂牌) 23000 0.00% 0.00% 7.98% 1,4-丁二醇(BDO) 10000 0.00% 0.00% -26.20% DMF 5100 0.00% -0.97% -6.42% PTMEG 23100 0.00% -1.49% -9.77% 己二酸 11300 0.44% 2.73% -1.31% 甲乙酮 9925 -1.24% -4.11% 1.79% 环己酮 12300 0.00% -1.20% 1.65% 环氧乙烷 10600 0.00% 0.00% 1.92% 环氧丙烷 12950 5.28% 5.28% -9.76% 软泡聚醚 13250 0.38% 2.71% -12.83% 硬泡聚醚 12100 0.00% 0.00% -7.28% 化纤氨纶 40D 50000 0.00% 0.00% -5.66% 7 月24 日粘胶行业会议决定将粘 胶短纤价格上调 200 元/吨,提价 后短纤高端市场价为 1.25 万/吨, 低端市场价为 1.20 万/吨.主要观 点:1、目前粘胶短纤行业开工率 在80%左右,库存约为 20 天,市 场价约为 1.18 万/吨,处于全行业 亏损状态, 预计行业盈亏平衡点约 1.38 万/吨.我们判断本次提价短 期内较难得到下游的接受, 但随着 9 月份旺季的到来,需求提升,价 格上调被下游接受是大概率事件, 这就是所谓的"涨价预期" .2、粘 胶行业经历 3 年低迷期, 部分产能 已面临退出压力, 而未来两年也没 有确定的新增产能, 但考虑棉价趋 势不好及老产能退出较慢, 目前暂 得不出行业反转的结论 海利得 华峰氨纶 泰和新材 己内酰胺 17800 0.00% 6.59% 1.71% 丙烯腈 14500 1.40% 2.47% 9.02% 粘胶长丝 34750 0.00% 0.00% 2.81% 粘胶短纤 12000 1.44% 0.00% -1.64% 涤纶短丝 9800 0.00% -1.51% -0.81% 涤纶 POY 10050 1.01% -4.74% 2.55% 涤纶 FDY 10100 0.00% -6.48% -3.81% 锦纶 POY 21300 0.00% 1.91% -4.48% 锦纶 DTY 24000 0.00% 0.63% -4.76% 锦纶 FDY 22400 0.00% 0.90% -4.68% 腈纶短纤 18075 0.00% 0.98% 7.59% 腈纶毛条 19250 0.00% 1.32% 8.76% PA6 19250 0.26% 4.05% -3.75% PA66 27500 0.00% 0.00% -6.78% 棉花 CCIndex(328) 17183 -0.18% -0.97% -12.04% 棉短绒 2450 0.00% 0.00% -15.52% 棉浆 6170 -0.80% -1.28% -8.32% 木浆 835 -0.60% -0.60% -7.22% 研究源于数据 6 研究创造价值 [table_page] 化工行业月报/周报 五大通用树脂HDPE(高密度聚乙烯) 13100 0.00% 0.77% 8.26% 通用树脂价格走势基本与上游单 体走势一致 LDPE(低密度聚乙烯) 12700 -0.78% 0.40% -9.29% LLDPE(线性低密度聚乙烯) 11850 -1.66% -1.25% -1.25% VCM(氯乙烯) 910 -2.15% -3.19% 1.68% EDC(二氯乙烷制氯乙烯) 450 1.12% 3.21% 4.65% PP(聚丙烯) 13050 0.00% 1.56% 2.76% GPPS(通用级聚苯乙烯) 12525 -0.20% 1.21% -4.02% HIPS(耐冲击性聚苯乙烯) 13275 -0.19% 0.38% -3.10% ABS(丙烯腈-丁二烯-苯乙烯 共聚物) 14412 -0.09% -0.26% -0.61% 合成树脂丙烯酸 10000 0.00% -4.76% -29.08% 卫星石化产品最新挂牌价: 丙烯酸 普酸 10000 元/吨,精酸 10500 元/ 吨. 此前行业龙头江苏裕廊在响水 的工厂发生爆燃(对供给影响不 大) ,中海油惠州(10 万吨)检修 至7月底,吉林石化(3.5 万吨)7 月初检修 1 个月. 新增产能: 卫星 2 期16 万吨已取得试生产备案, 万州石化和山东宏信各有 8 万吨 已于 6 月下旬投料试车 卫星石化 丙烯酸乙酯 13000 0.00% 0.00% -11.26% 丙烯酸丁酯 11800 0.00% -6.35% -23.00% 丙烯酸异辛酯 13150 0.00% -4.71% -16.24% 环氧氯丙烷 9900 0.00% -5.26% -11.21% 苯酚 11800 2.61% 8.26% 15.12% 丙酮 8800 0.00% 3.53% -8.33% 双酚 A 14800 1.02% 8.82% 21.81% PVA(聚乙烯醇) 13500 0.00% 0.00% 0.00% 塑膜BOPP(双向拉伸聚丙烯薄膜) 13438 -0.23% -1.29% -5.08% BOPET(双向拉伸聚酯薄膜) 12545 -2.82% -1.78% -9.12% CPP(流延聚丙烯薄膜) 13993 0.00% 0.10% -4.72% 橡胶国际丁二烯 1510 0.00% 14.31% 4.86% 近期丁二烯价格上涨主要是受外 盘影响, 下游合成橡胶价格也在上 涨. 总体而言, 目前国内丁二烯市 场货源偏紧, 下游按需采购, 价格 能否继续上涨有待观察 赛轮股份 宝通带业 丁二烯(华东) 11000 4.76% 14.58% 8.91% 天然橡胶 14040 0.29% -5.77% -21.56% 丁苯橡胶 13300 0.00% 3.91% 1.53% 丁基橡胶 25750 -0.96% -0.96% -8.85% 顺丁橡胶 13400 5.51% 11.67% 6.35% 丁腈橡胶 19173 0.49% 3.18% 0.82% SBS 干胶 13500 0.00% 3.05% -2.53% 乙丙橡胶 22223 0.00% 0.00% -0.42% 氟化工萤石粉 1550 0.00% 0.00% -13.89% 上周制冷剂 R22 高位维稳,目前 1.4 万/吨的价格较 3 月初的 1.0 万 /吨上涨幅度达到 40%.经过此前 上涨, 目前下游对高位价格接受程 度一般且逐步进入淡季, 供应面较 前期也有所缓和, 成本面原料氯仿 和氢氟酸价格进入盘整态势, 预计 后市 R22 也将以盘整为主 无水氢氟酸 6700 0.00% -4.29% -1.47% 二氯甲烷 3700 -2.63% 1.37% 12.12% 三氯乙烯 5200 0.00% -5.45% 0.00% R22 14000 0.00% -1.41% 44.33% R134a 25000 0.00% 0.00% 0.00% 氟化铝 6500 0.00% 0.78% -13.33% 冰晶石 5750 0.00% 0.00% 1.77% 研究源于数据 7 研究创造价值 [table_page] 化工行业月报/周报 有机硅甲基环硅氧烷 16800 3.70% 5.66% 0.00% 硅宝科技 金属硅 13500 0.00% -1.10% 3.45% 精细化工钛精矿 750 0.00% 0.00% -21.05% 出口数据显示 14 年1-6 月钛白粉 总出口 27.5 万吨, 同比增长 57%, 主要受益于亚太和欧美需求量提 升. 从4月中下旬以来, 在行业库 存低位以及出口好转的背景下, 钛 白粉龙头企业率先上调价格, 部分 企业跟涨, 也有部分企业考虑到需 求欠佳而持观望态度. 西南钛白龙 头四川龙蟒决定从 7 月3日起, 签 约经销商价格上调 100 元/吨,其 他客户在 6 月执行合同价基础上 上调 300 元/吨,国际客户从 8 月1日起上调 100 美元/吨.海外巨 头杜邦和石原也宣布涨价,从7月1日起亚太区售价分别上调 100 美元/吨、200 美元/吨 锐钛型 12400 0.00% -1.59% -3.88% 金红石 15500 0.00% 23.51% 16.98% 二甲醚 3540 -2.75% -0.28% -15.71% 甲醛 1550 0.00% 0.00% -11.43% 醋酸乙烯 8900 1.14% 13.38% 31.85% 煤焦油 2750 0.00% 1.85% -3.51% 电池级碳酸锂 39000 0.00% 0.00% 1.30% 工业级碳酸锂 37000 0.00% 0.00% -0.67% 炭黑 6200 0.00% 0.00% 0.00% 焦炭 860 0.00% -2.27% -27.12% 醇类甲醇 2580 -0.77% -1.53% -20.62% 从中长期来看,我们认为未来 2-3 年甲醇行业趋势向好. 供给端, 截至16 年底美国将新增 630 万吨, 中国新增 4600 万吨,中东作为甲 醇供应主要地区之一, 除伊朗外均 无大规模新装置投资规划. 在国内 联醇、 天然气、 焦炉气生产工艺占 据50%的比例,导致国内行业开 工率常年保持较低水平.预计到 16 年新增甲醇产能 4600 万吨, 其中4000 万吨为烯烃项目配套.需 求端, 传统需求基本保持稳定或小 幅增长, 主要需求增量来源于甲醇 制烯烃,到18 年我国烯烃生产预 计增加甲醇消费将达 2060 万吨/ 年,且集中在 14-15 年 威远生化 华鲁恒升 醋酸 4000 5.26% 5.26% 17.65% 醋酸酐 7200 13.39% 26.32% 28.57% 乙醇 5530 0.00% 0.00% -11.52% 二乙二醇 9480 -0.73% -2.47% 9.60% 季戊四醇 10300 0.00% 0.00% -0.96% DOP(通用型增塑剂) 10873 1.02% 4.28% -2.16% 正丁醇 9450 5.00% 10.53% 1.07% 辛醇 10500 2.44% 4.48% 2.44% 苯酐 9250 0.00% 5.71% -11.48% 研究源于数据 8 研究创造价值 [table_page] 化工行业月报/周报 六、重点推荐行业及公司投资要点 硫酸钾供需趋紧价格趋势向上,冠农股份因高弹性受益,建议积极关注 1、 供给端,加工型硫酸钾严重受制约,而新增产能投放速度缓慢 硫酸钾产品分为资源型和加工型,由于加工型企业生产成本相对较高,且副产的盐酸滞销及其环保问题严 重制约该类企业生产,导致近年来加工型企业开工率不足 5 成,远低于资源型企业.目前硫酸钾价格处于 上涨通道,但在高成本以及盐酸难处理的紧箍咒下,加工型企业显得较为理性. 13 年我国硫酸钾行业产能约为 430 万吨,而今年新增的约 55 万吨主要为加工型的新进入者,预计产能释 放速度缓慢,行业实际新增产能非常有限. 2、 需求端,硫酸钾受益于:烟草和茶树等种植面积稳增长,硫基复合肥具备比较优势 硫酸钾具有双重肥效,其施用对象烟草、茶树和果蔬等作物种植面积稳增长,比如 13 年烟草和茶树的种 植面积同比增速约为 9.6%和8.7%.下半年是烟草肥招标的旺季,目前四川等地区的招标工作已启动,值 得期待. 从生产为硫基复合肥的角度看,由于硫基复合肥的适用范围和肥效都具有比较优势,目前已逐步得到市场 的认可,硫酸钾因此充分受益. 3、 供需趋紧下,硫酸钾价格趋势向上 供需趋紧下,硫酸钾(51%)价格从年初的约 3150 元/吨上涨至目前的 3450 元/吨左右,涨幅较大.目前 硫酸钾行业库存不大,厂家手上订单多数已到 8、9 月份.考虑到下半年烟草肥招标旺季到来,且硫基复 合肥还将继续不断推广;供给端盐酸滞销现象已日趋严重,新增产能投放速度缓慢;我们判断下半年硫酸 钾价格还将有望维持上涨态势. 4、 投资建议:冠农股份因高弹性受益,建议积极关注 硫酸钾相关的上市公司有冠农股份(因持有国内硫酸钾龙头罗钾公司 20.3%的股权).罗钾公司现有硫酸 钾产能为 140 万吨(资源型),13 年已基本达到满产满销. 按140 万吨商品量测算,当硫酸钾全年均价为 3400 元/吨,对冠农股份的业绩贡献为 0.94 元/股;而硫酸 钾价格每上涨 100 元/吨,冠农股份年化业绩将增厚 0.06 元/股,弹性较大,建议投资者积极关注. 风险提示:氯化钾保持低位运行制约硫酸钾涨价空间;新增产能投放速度超预期. 粘胶行业快评:产品涨价预期带来交易机会,关注:澳洋科技、南京化纤 1、 粘胶行业未来两年没有确定的新增产能,需求端受益于替代效应 供给端,目前粘胶行业产能为 354 万吨左右,行业经历了长达 3 年的低迷期,部分产能已面临退出压力. 新增产能方面,粘胶行业的投资周期为 2 年,考虑到目前行业现状,预计未来两年没有确定的新增产能. 需求端,过去 3 年替代品棉花价格较为平稳而粘胶价格在下滑,受益于替代效应,12 年和 13 年国内粘胶 短纤需求大幅提高,表观消费量分别为 236 吨和 283 万吨,同比增速为 22.7%和20.1%.(11 年表观消费 量和增速分别为 192 万吨和 11.1%) 2、 短期看旺季到来将带动需求提升,长期看供需格局有望逐步好转 粘胶行业已低迷 3 年,粘胶短纤市场价从 2010 年底的 3.08 万/吨高位一路下滑至目前的约 1.18 万/吨. 昨天(7 月24 日)结束的粘胶行业会议决定,鉴于行业库存较低且企业止亏意愿提升,决定将粘胶短纤价 格上调 200 元/吨,提价后短纤高端市场价为 1.25 万/吨,低端市场价为 1.20 万/吨. 研究源于数据 9 研究创造价值 [table_page] 化工行业月报/周报 目前行业开工率在 80%左右,行业库存约为 20 天,部分厂家仍在执行前期订单.短期看,随着 8、9 月份 旺季的到来,需求有望提升.长期看,行业已持续低迷 3 年,随着行业的自我强化,供需格局有望逐步好 转. 3、 行业成本与盈利分析 目前粘胶行业多数企业处于亏损状态,我们预计 1.38 万/吨左右的市场价是行业的盈亏平衡点.当市场价 为1.50 万/吨时,对应的净利约为 850 元/吨. 4、 产品涨价带来交易性机会,关注相关公司:澳洋科技、南京化纤 粘胶行业持续低迷 3 年,在行业提价意愿较为强烈的背景下,建议关注相关上市公司:澳洋科技、南京化 纤、三友化工、新乡化纤.粘胶短纤价格每上涨 500 元/吨,对应增厚 EPS 分别约为:0.15 元、0.13 元、 0.09 元和 0.07 元,相对于 13 年各公司的 EPS,弹性较大. 风险提示:下游纺织企业萧条情况超预期、国际棉花价格大跌 联化科技动态点评:股权激励考核目标略显保守,长期发展空间仍然较大 公司公布股权激励方案,拟以每股 7.17 元价格向 302 名激励对象授予总量为 1650 万股限制性股票,考核 目标是以 2013 年度净利润为基数,2014-2016 年公司净利润增长率分别不低于 20%、40%、63%,即2014-2016 年扣非净利润不低于 5.38 亿元、6.28 亿元和 7.31 亿元,2014-2016 年净利润增速分别为不低 于20%、16.67%和16.43%. 1、 股权激励考核目标略显保守 我们预计从公司未来 3 年的新增项目以及行业发展趋势来看, 公司净利润增速有望远超行权目标利润增速, 主要理由如下,一是农药中间体产品江苏联化"年产 300 吨唑草酮、500 吨联苯菌胺、300 吨甲虫胺"增 发募投项目正式投产且达到预期收益,且老产品继续稳定增长,盈利能力基本保持稳定,自产自销和定制 业务都保持了较快的发展势头,表明了公司发展模式的可持续性;二是医药中间体台州联化"年产 300 吨 淳尼胺、300 吨氟唑菌酸、200 吨环丙嘧啶酸"增发募投项目今年投产,从目前情况看,新产能消化压力 不大.考虑到和农药业务具有一定程度的相似性,预计未来医药领域定制业务完全有可能复制之前农药领 域的成功模式. 2、 长期发展空间仍然较大 公司综合优势明显,研发实力突出,仅13 年就有 26 个项目成功进入大规模生产,并且对 35 个老产品进 行了工艺技术改进.另外在医药领域公司目前在 GMP 和非 GMP 方面已形成上百个项目储备,涵盖医药原料 中间体到原料药各种类别.从今年 1 季度公布的数据来看,公司工业业务收入继续快速增长 21.9%,费用 率同比、环比均出现较大程度下降,我们认为是公司新项目产生收益良好的弥补了新产能投产带来的管理 人员增加导致的管理费用.公司未来必将继续依靠自身的技术、客户资源、管理能优势巩固在定制生产领 域的龙头地位. 3、 盈利预测和投资评级 预计 2014-2015 年EPS 分别为 0.73 元、0.94 元,对应最新股价的 PE 分别为 20 倍和 16 倍,我们仍看好公 司未来的发展前景,维持"强烈推荐"评级. 风险提示:新项目投产进度低于预期,医药领域客户开拓受阻. 海利得动态点评:中期业绩大幅超预期,公司迎来持续高增长 公司发布业绩预告修正公告:2014 年1-6 月实现归属于上市公司股东的净利润向上调整为 8107 万-9627 万 (公司原预计为 6080 万-7601 万) , 折合 EPS 为0.18-0.22 元, 同比增长 60%-90% (公司原预计为 20%-50%) . 1、 业绩大幅超预期,得益于各项业务不断向好 研究源于数据 10 研究创造价值 [table_page] 化工行业月报/周报 上半年业绩大幅增长,而且大幅超出市场预期.按定期报告测算,2 季度公司业绩为 0.11-0.15 元/股(1 季度业绩为 0.07 元/股),同比增长 85%-142%,环比增长 59%-107%.本期业绩靓丽主要得益于各项业务 不断向好:帘子布认证进展顺利并逐步放量、塑胶项目里的高附加值差异化产品销量增加、涤纶工业丝处 行业景气周期且公司差别化车用丝比例不断提高. 2、 帘子布逐步带来正能量,下半年业绩将更好 帘子布进展顺利将逐步进入收获期带来正能量.目前帘子布总销量已达 1000 吨/月(含白坯布)左右.住友、米其林等国际一线品牌轮胎制造商已是公司客户,其中住友的浸胶帘子布下半年销量增加;米其林白 坯布约 400-500 吨/月,浸胶布已进入小批量试用中,其他知名轮胎企业的认证或供货量也在向好通道上. 从下半年开始,帘子布的客户订单量以及盈利能力都有望比上半年大幅好转,预计帘子布收入有望从 13 年的 1.3 亿大幅提高至今年的 3 亿左右.随着第二条 1.5 万吨的浸胶生产线在 15 年底投产,我们预计 16 年帘子布销量和收入有望达到 3 万吨和 6 个亿. 3、 涤纶工业丝正处行业景气周期,公司差异化率不断提高更加受益 长期看,在下游应用领域不断拓展,尤其是汽车产业的强力推动下,全球差别化涤纶工业丝需求量不断增 长,安全带丝和气囊丝等差异化产品将是增长亮点.而目前看,涤纶工业丝正处景气周期,各大主要厂家 正处满负荷开工状态. 公司是国内定位高端车用丝的行业龙头,目前车用丝(约7.35 万吨)在工业丝的占比已达到 54%左右.另 外公司拟 3.98 亿建设年产 4 万吨车用差别化涤纶工业丝技改项目(安全带丝和气囊丝各为 2 万吨),建 成后差别化率将进一步提高至约 65%. 销售盈利方面,受益于行业景气我们预计车用丝销量有望从 13 年的约 5.5 万吨提高至 14 年的 6.5 万吨. 非车用丝我们预计 14 年销量约 5.6 万吨,按此测算非车用丝市场价每上涨 1000 元/吨,年化业绩增厚约 0.10 元/股. 4、 塑胶业务高附加值产品不断推出,且快速转化为业绩增长点 公司已对原来的灯箱布业务重新定位,目前除传统的灯箱布外,公司还开发出天花膜和环保石塑地板等高 附加值的产品.我们预计 13 年天花膜收入在 9000 万左右,今年增速有望达到 50%,未来还会继续增长. 除天花膜外,此前公司公告拟 7860 万建设年产 800 万平米环保石塑地板技改项目.目前我国石塑地板消 费量已超 1 亿平米,使用比例约为 5%,与发达国家的 30%差距较大,还有很大空间,环保石塑地板值得期 待. 5、 维持"强烈推荐"评级 我们将公司 14-16 年的业绩预测向上调整为 0.44、0.58、0.80 元/股,对应年增速约为 91%、32%、38%. 目前涤纶工业丝处景气周期且公司产能和差异化率不断提高,塑胶材料高附加值新产品不断推出,帘子布 盈利能力即将体现并带来较大业绩弹性. 考虑到公司高附加值产品不断推出, 业绩持续超出市场预期可期, 我们维持对公司的"强烈推荐"评级. 华鲁恒升动态点评:煤气化平台打造成本优势,醋酸系列产品是亮点 公司发布业绩预告:预计 2014 年1-6 月归属于母公司净利润同比增长 80%-120%. 1、 业绩同比大幅增长得益于产能释放、成本优势以及醋酸价格上涨 公司业绩大幅增长,符合预期.13 年上半年公司归母净利为 1.9 亿,根据预告,今年上半年归母净利为 3.42 亿-4.18 亿,折合 EPS 为0.36 元-0.44 元,其中 2 季度与 1 季度业绩基本持平. 公司业绩同比大幅增长主要得益于醋酸、多元醇、三聚氰胺等新产能释放,以及通过煤气化平台成本得到 不断优势,另外醋酸市场均价从 13 年上半年的约 2900 元/吨上涨至本期的约 3400 元/吨,约16%的价格涨 幅也是本期业绩大幅增长的主要因素之一. 研究源于数据 11 研究创造价值 [table_page] 化工行业月报/周报 2、 醋酸产能释放恰逢价格上涨,原料烟煤价格下滑也增强了醋酸盈利能力 2012 年和 2013 年我国醋酸行业较为低迷,市场价保持在 3000 元/吨以下徘徊,今年以来,在部分厂家检 修、行业库存低位、下游产品醋酸乙烯涨价等多重因素促进下,目前醋酸市场价已上涨至 3800 元/吨.烟 煤是醋酸的最原始原料,今年上半年烟煤的市场均价同比下滑约 15%,目前依然在低位运行.原料价格下 滑增强了醋酸的盈利能力. 公司原有醋酸产能 35 万吨,随着醋酸装置节能新工艺改造项目在 13 年4季度左右完工投产,产能提高至 50 万吨.13 年公司的醋酸业务收入和毛利分别为 10.8 亿和 1.47 亿,在公司整体业务中占比均为 12.8% 左右.醋酸产能释放带来的积极效应逐步体现,而目前恰逢醋酸价格上涨,公司充分受益. 3、 煤气化平台打造成本优势,新增项目促使产品结构不断优化 公司掌握洁净煤气化的核心技术,完整的产业链使其成本优势较为明显.公司现已具备 180 万吨尿素、50 万吨醋酸、25 万吨 DMF、20 万吨多元醇、16 万吨己二酸等产能.新增项目 1 期5万吨三聚氰胺已于今年 4 月投产,10 万吨/年醇酮装置节能改造和 60 万吨/年硝酸项目有序推进,估计今年投产.新增项目将使 公司产品结构不断优化,有效提高整体盈利能力. 4、 维持"推荐"评级 13 年公司业绩为 0.51 元/股,我们预计 14-15 年业绩分别为 0.80、0.92 元/股,考虑到公司煤气化平台打 造成本优势,新增项目也将逐步带来积极效应,而醋酸产能释放恰逢价格上涨也具备看点,我们维持对公 司的"推荐"评级. 沙隆达A动态点评:业绩靓丽超预期,农药龙头顺势高歌猛进 公司公布业绩预告:2014 年1-6 月实现归属于上市公司股东的净利润为 2.74 亿-3.12 亿,同比增长 115%-145%,基本每股收益 0.46-0.53 元/股. 1、 业绩大幅增长,超出市场预期 根据预告,2 季度公司业绩为 0.24-0.30 元/股(1 季度业绩为 0.22 元/股),同比增长 278%-380%,环比 增长 8%-37%.2 季度业绩靓丽,同比和环比双增长且幅度超出市场预期.公司业绩超预期主要得益于:1) 公司草甘膦产销量较小,其价格环比下滑对公司影响并不大;2)年产 2 万吨的乙酰甲胺磷技改项目(原 产能为 1.5 万吨/年)在3月份建成投产,价涨量升成为公司最大的利润来源;3)公司产品线丰富,灭多 威等其他品种盈利能力非常稳定. 2、 乙酰甲胺磷享受行业长期景气 自从近年来甲胺磷被巴西等国家禁用后,低毒杀虫剂乙酰甲胺磷作为理想替代品近年来得到快速增长.国 内乙酰甲胺磷约 60%用于出口,享受广阔的国际市场.出口数据显示,今年 1-4 月我国乙酰甲胺磷累计出 口6620 吨,同比增长高达 49%.除了量增后,乙酰甲胺磷价格从去年 1 季度的约 3.1 万/吨一路上涨至今 年1季度的约 4.3 万/吨,受需求持续增长影响,预计行业景气度将保持强势. 公司 2 万吨/年的乙酰甲胺磷技改项目在 3 月左右投产,导致 2 季度产销量大幅增长.公司另有 4 万吨/年 的精胺产能,部分用于生产乙酰甲胺磷,剩余用于外销.我们预计 14 年乙酰甲胺磷产销量有望达到 2 万 吨左右,精胺外销量预计在 1.8 万吨左右.乙酰甲胺磷生产成本约 1.9 万/吨(不含税),而精胺市场价 约2.4 万/吨,生产成本约 0.96 万/吨(不含税),预计 14 年精胺-乙酰甲胺磷合计有望贡献净利约 3.8 亿,折合贡献业绩约 0.63 元/股. 3、 百草枯有吡啶配套享受成本优势 目前百草枯约 2.65 万/吨的主流成交价较 3 月底的高位下滑 0.3 万/吨.受1745 号文限制,从7月起百草 枯面临国内需求减少的风险及淡季的影响,但目前百草枯的供应偏紧,说明之前市场对百草枯的看法过于 悲观.另外南京青奥会召开临近,预计对南京及周边化工企业生产起到一定限制作用.我们判断百草枯行 研究源于数据 12 研究创造价值 [table_page] 化工行业月报/周报 情还不能轻言结论,景气度可能会超市场预期.公司现有百草枯产能 2 万吨,而配套的 1 万吨/年吡啶已 于13 年试车成功,预计在 14 年中期达产,打通了吡啶-百草枯的产业链享受成本优势. 4、 草甘膦价格见底企稳 目前草甘膦主流成交价从此前的约 2.65 万/吨上移到约 2.75 万/吨,考虑到环保成本,2.7 万/吨已接近成 本线.供给端,6 月草甘膦产量约 3.6 万吨,同比和环比分别下滑约 20%和10%,从往年来看,夏季草甘膦 因检修等原因供应量会相对少点.需求端,近期海外采购积极询盘对市场情绪有推涨作用.我们判断草甘 膦行业已见底企稳,未来价格继续走强的催化剂是环保加严以及采购需求的增多. 5、 "厄尔尼诺"到来,多省区病虫害事件已频发,公司将获得主题性投资机会 中国气象局预测今年可能发生中等以上强度厄尔尼诺现象,根据研究"厄尔尼诺"将带来显著的病虫害增 加.目前全国多个省区病虫害事件已频发,例如广西玉林多地出现稻飞虱并有局部大发生程度趋势、河北 邯郸多处行道树现虫害、湖北省预计下半年农作物病虫害偏重发生等等.公司是国内杀虫剂龙头,现有杀 虫剂品种包括 2 万吨/年的乙酰甲胺磷、3 万吨/年敌敌畏(产销量能达到 1.5 万吨/年),另有灭多威、克 百威、敌百虫等多个品种,在病虫灾害增多的背景下,公司作为杀虫剂的龙头有望充分受益,并获得主题 性投资机会. 6、 维持"强烈推荐"评级 预计公司 14-15 年的业绩分别为 1.02、1.22 元/股,考虑到公司精胺-乙酰甲胺磷、吡啶-百草枯产业链一 体化的成本优势显著,而且行业高景气度有望维持,再加上"厄尔尼诺"带来的主题性投资机会,以及公 司未来与国际农药巨头 ADAMA 进一步整合的预期,我们维持对公司的"强烈推荐"评级. 沧州明珠动态点评:锂电隔膜将不断带来惊喜 公司发布定增预案:拟以不低于 9.18 元/股,向不超过十名的特定投资者定增不超过 3750 万股,募集不 超过 3.44 亿元.其中 8740 万用于投资 2000 万平米/年干法锂电隔膜项目、15850 万用于投资 2500 万平米 /年湿法锂电隔膜项目、8000 万用于补充流动资金.此次定增均以现金认购,其中控股股东东塑集团承诺 认购不低于其中的 10%. 1、 提升锂电隔膜产能满足下游需求,且完善产品结构 目前公司锂电隔膜产能包括 2000 万平米新线以及 1000 万平米老线(下半年技改投产),均为干法工艺. 本次定增投资的 2000 万平米干法、2500 万平米湿法锂电隔膜项目的建设期分别为 12 和18 个月,假设单 价分别为 4.5 和5元/平米,两项目达产后将分别带来 9000 万、12500 万的年收入增量.在此基础上若按 25%的净利率测算, 预计每年将分别贡献 2250 万、 3125 万的净利, 分别增厚年化业绩 0.06、 0.08 元/股 (增 发摊薄后). 目前公司已掌握湿法的核心技术,拟建的 2500 万平米湿法锂电隔膜项目有望打破该类产品高端市场被日 本东燃化学、旭化成、韩国 SK 等几家国际知名厂商垄断的局面,同时适应了锂电隔膜行业轻薄化的发展 趋势. 2、 政策支持将为锂电隔膜需求持续增长保驾护航 近期新能源汽车利好频出,包括:国家领导人在上海考察时提到发展新能源汽车是我国从汽车大国迈向汽 车强国的必由之路.另外,国税总局有关负责人日前表示,目前正积极研究鼓励购置新能源汽车的车辆购 置税政策. 新能源/Tesla 不仅是主题,可预见新能源汽车大发展带来上游原材料的跨越式发展.公司具有先发优势和 雄厚技术底蕴,同时切入了国内外大企业供应链体系,充分享受政策"红利". 3、 BOPA 薄膜和 PE 管材盈利稳定,重庆项目有望年底投产 研究源于数据 13 研究创造价值 [table_page] 化工行业月报/周报 13 年BOPA 上游原材料己内酰胺的市场均价为 1.82 万/吨,目前市场价已下滑至 1.64 万/吨.随着己内酰 胺供应量增加,BOPA 薄膜长期看盈利能力稳定.而PE 管道受益于城镇化建设盈利也同样稳定. 此外,重庆子公司正在建设的 1.5 万吨 PE 管道项目和 5500 吨BOPA 薄膜项目,预计今年年底前投产,有 效解决销售半径以及产能瓶颈的问题. 4、 维持"强烈推荐"评级 我们预计公司 14-15 年EPS 分别为 0.55 和0.72 元(按目前股本测算),维持"强烈推荐"评级. 兄弟科技调研纪要(2014.6.27) :维生素 B1 大幅涨价,较大业绩弹性值得关注 我们调研了兄弟科技,主要观点:维生素 B1 大幅涨价,较大业绩弹性值得关注.1)经历 13 年的低迷后, 维生素 B1 价格因环保等原因从今年 4 月初上调至今累计涨幅已达 75%(大约上涨了 7 万/吨),13 年公司 B1 销量约 1600 吨,若按此测算,B1 市场价每上涨 1 万/吨(10 元/公斤),年化业绩增厚 0.06 元/股.2) 公司现有维生素 K3 产能 3000 吨,市占率约 38%(全球最高),拥有价格话语权;而公司 B3 产能为 5000 吨,13 年销量约 3000 吨,14 年产能有望进一步释放且成本得到摊薄.3)公司现有铬鞣剂产能 5 万吨, 虽下游制革行业不是很景气,但公司的销售保持较好,产能利用率达到 80%以上.由于原料红帆纳处价格 低位,预计 14 年上半年铬鞣剂毛利率进一步好转.4)13 年公司业绩为 0.09 元/股,我们预计公司 14-15 年的业绩分别为 0.27、0.34 元/股. 1、 近3个月维生素 B1 涨价约 75%,将从三季度开始逐步体现 全球维生素 B1 行业产能超 1 万吨,主要集中于 4 家龙头企业:湖北华中、江西天新、兄弟科技、帝斯曼, 市场集中度高.维生素 B1 主要应用于饲料、食品、医药等领域,目前全球 B1 年需求量约 7500-8000 吨. 公司年产 3200 吨B1 项目从 12 年开始技改,目前已基本改造完成. 维生素 B1 价格曾在 2011 年3季度到 2012 年1季度处于 185-260 元/公斤的高位,随后开始下滑,13 年全 年均价仅为 115 元/公斤左右.经历 13 年的低迷后,维生素 B1 价格因环保等原因从今年 4 月初上调至今 累计涨幅已达 75%.(备注:从资讯网站上,我们了解到公司 B1 和盐酸 B1 的报价分别从 4 月初的 108、 135 元/公斤上调至目前的 175、190 元/公斤). 2013 年公司 B1 销量为 1600 吨,由于价格低迷导致公司该业务处于亏损状态.目前与 13 年相比,原材料 价格、下游市场需求较为平稳,预计涨价后行业几大龙头会控量保价,从目前市场分析,维生素 B1 价格 短期内仍将有望高位运行. 公司的 B1 执行价比市场价滞后 2-3 个月, 2 季度市场涨价对公司中报影响不大, 预计涨价影响从三季度开始逐步体现. 2、 公司是维生素 K3 行业龙头,拥有全球话语权 维生素 K3 绝大部分运用于饲料添加剂,在饲料中添加比例较低,受经济形势影响较小,市场需求较为稳 定.公司现有维生素 K3 产能 3000 吨,市占率 38%(全球最高),2013 年销量为 2000 多吨.K3 竞争对手 国外有土耳其 Oxyvit、乌拉圭 Dirox,国内有绵阳威尼达、云南和平. 公司维生素 K3 采用联产工艺,在生产维生素 K3 的同时生产铬鞣剂(但铬鞣剂的生产不一定联产 K3).K3 与铬鞣剂联产量比例行业平均为 1:20,公司生产装置为目前全球最先进的一套设备,产品收率、质量、 三废排放均能保持一流水平,目前配比能做到 1:16 左右. 2013 年K3 价格一路下滑,目前处于近几年历史低位.公司为 K3 行业龙头,6 月份报价上调 10%.K3 执行 价也存在一定的滞后性,此次提价能否持续需继续跟进观察市场的情况.我们预计 14 年K3 毛利可能会有 小幅下滑,但幅度不大. 3、 维生素 B3 市场容量较大,公司优势较为明显 维生素 B3 添加量通常为几十毫克/公斤,而其他维生素多为几毫克/公斤,相比之下 B3 市场需求量更大, 全球达到 5-6 万吨,需求增速 5-8%,其他维生素增速为 3%-5%. 研究源于数据 14 研究创造价值 [table_page] 化工行业月报/周报 目前公司 B3 产能为 5000 吨,市场占有率为全球前四位.2013 年公司的 B3 销售约 3000 吨,2014 年产能 有望得到进一步释放,规模化经营有望摊薄成本. 4、 铬鞣剂毛利率有望提升,盈利能力好于 13 年 铬鞣剂的生产需要用到原料红帆纳(重铬酸钠),红矾钠在原料成本中的占比大(预计 80%左右),每年 使用量超过 2 万吨.2013 年红矾钠价格一直在 8000 元/吨左右的低位运行,目前红矾钠价格略有上涨,预 计未来涨幅不大. 下游制革行业格局分散,13 年全国规上制革行业轻革产量 5.5 亿平方米,同比下滑 23.7%,在环保趋严的 背景下行业产量面临一定压力.受制革行业影响,上游铬鞣剂 12-13 年都不太景气.公司现有铬鞣剂产能 5 万吨,11 年销量 2-3 万吨,13 年销量 4 万多吨,今年计划有增长(下半年是旺季),公司的铬鞣剂市占 率在 10%左右.目前公司铬鞣剂基本可实现产销平衡.销售策略是与联产的 K3 综合考虑.13 年铬鞣剂业 务毛利率为 7.43%,由于红矾钠价格低位,2014 年上半年铬鞣剂毛利率情况进一步好转. 5、 其他信息 维生素在饲料、医药化妆品、食品饮料中的消费结构稳定,估计全球维生素用量 45%用于饲料添加剂,医 药化妆品和食品饮料的市场份额分别占 30%和25%.由于使用习惯及重视程度差异,国内维生素在下游的 添加用量少于国外.维生素在下游的添加用量类似于味精,下游对其价格敏感度不大. 公司的维生素主要出口亚洲和欧洲,铬鞣剂约 70%是内销. 未来公司可能会考虑的新项目:上下游、相同客户群体及应用领域的产品为主. 卫星石化股权激励点评:C3 全产业链即将打通,新项目贡献业绩增量 公司公布股权激励方案:以6.65 元/股首次授予 510 万股,预留 40 万股,行权条件:(1)以13 年净利 润为固定基数,14-16 年公司净利增长率分别不低于 25%、40%、60%;(2)14-16 年净资产收益率均不低 于14%; (3)锁定期内归属于上市公司股东的净利及扣非净利均不得低于授予日前最近三个会计年度的平 均水平且不得为负. 1、 激励对象覆盖公司核心队伍 13 年公司净利为 5.0 亿,本次行权条件要求 14-16 年净利分别不低于 6.25 亿、7 亿、8 亿,对应 EPS(按 当前股本)分别不低于 0.78 元、0.88 元、1 元.本次激励对象为公司董事、中高层管理人员及核心业务 (技术)人员共计 24 人,覆盖了公司的核心队伍.首次授予限制性股票自相应的授予日起满 12 个月后, 激励对象应在未来 36 个月内分三次解锁,每次可解锁数量为 1/3. 2、 供给端丙烯酸行业新增产能有限,需求端下半年环比转好 14 年丙烯酸行业新增产能包括公司的 32 万吨,扬巴在 4 月投产的 16 万吨(目前低负荷运行,主要自用生 产SAP),万华化学 30 万吨丙烯酸预计 3 季度投出来有困难,行业新增产能有限.2 季度是行业的传统淡 季,目前行业整体开工率较低,丙烯酸普酸和精酸的挂牌价在 1.05 万/吨和 1.10 万/吨左右. 公司 1 期16 万吨丙烯酸和 15 万吨丙烯酸酯已于 4 月中旬达产,2 期(与1期产能相同)计划于本月底试 生产.预计 3 季度丙烯酸及酯行业新增产能仅有公司 1 家,而需求端下半年通常好于上半年(国外需求也 将有望带动公司出口占比的提升),我们预计 14 年公司丙烯酸及酯销量(除自用外)合计在 30-35 万吨 左右. 3、 PDH 有望从 7 月底满负荷生产,即将打通 C3 全产业链获取成本优势 公司在建的 45 万吨 PDH 项目进展顺利, 5 月开始调试, 目前原料丙烷都已采购到位, 若无特殊因素的影响, 计划于 6 月底投料,并有望从 7 月底起就满负荷生产,项目投产后将逐步实现丙烯酸的原料自给,即将打 通C3 全产业链获取成本优势. 研究源于数据 15 研究创造价值 [table_page] 化工行业月报/周报 14 年公司所需丙烷原料主要来自中东,15 年将把北美也纳入重点采购源.按目前丙烷和丙烯的价格测算, 预计 PDH 项目吨毛利在 1000 元左右(不含税). 4、 SAP 定位高端,预计 3 季度开始盈利会有突破 公司的 SAP(3 万吨/年)定位高端,例如在 5 月成都展会上最新研发的切合市场发展趋势的新型产品就得 到市场的普遍关注,另外还有些 SAP 可以用于做除臭抑菌的高端纸尿裤.公司的 SAP 从3月起正式销售, 预计从 3 季度起盈利会有所突破,因为国内市场逐步开拓,而国外客户认证一旦通过将带来很大增量.我 们预计 SAP 项目达产后每年可贡献净利 1 亿左右,年化业绩增厚约 0.14 元/股. 5、 维持"强烈推荐"评级 2013 年公司业绩为 0.63 元/股(按目前股本),我们预计 14-16 年的业绩分别为 0.86、1.24、1.74 元/ 股,维持"强烈推荐"评级. 赞宇科技调研纪要(2014.6.26) :表面活性剂受益于行业整合,油脂及检测业务值得期待 1、 AES 行业有望不断整合,公司因管理及成本等优势有望受益 13 年公司主导产品 AES 收入在表面活性剂中占比约 70%,市场占有率达到约 30%左右,其它规模较大的还 有四川金桐、湖南丽臣、辽宁华兴、中轻化工等.11 年国内 AES 产能约为 24 万吨(折百),目前行业竞 争充分处于洗牌期,个别厂家为了占领市场使用低价策略.公司原来前五大供应商辽宁华兴因盈利不好 13 年向下游延伸,对外宣称 AES 产能 10 万吨,但估计目前只开 1 条线(5 万吨左右),另外 1 条因环保及设 备问题开不出.辽宁华兴的 AES 产品打价格战,预计因资金财务原因不会持续太久.另外竞争策略相对温 和的湖南丽臣以及中轻化工(成本高,管理水平不行)在目前行业背景下也不好过,未来将有可能面临退 出风险,预计竞争格局不断优化(大的几家市占率合计可能达到 70-80%左右). 目前 AES 市场价 7000 多元/吨(含税),处于历史中低位(低时 5000 多,高时 12000-13000 元/吨),目 前价格下个别同行亏损经营.影响产品毛利率因素除价格(同行竞争)外,还有原料波动.公司具备规模 采购、较好把握采购时点、能耗及管理等优势,盈利能力比同行好.随着竞争对手被挤压,公司竞争力会 提高. 2、 期待 MES 作为符合行业发展趋势的新型产品不断被认可 MES 是公司表面活性剂里的潜力产品,目前公司 MES 产能 6 万吨,规模较大的还有广州奇宁(广州浪奇合 资子公司,3.6 万吨)和邹平福海(2 万吨),其余的主要是小厂商.MES 目前接受程度一般,价格也是偏 低,考虑到目前的价格优势不明显,而且下游生产设备需改造,目前还处于市场拓展期. MES 作为符合行业发展趋势的新型产品,未来有望受到越来越多的关注和认可.目前 LAS 在国内表面活性 剂占据较高比例,由于 LAS 的生物降解性低且原料石油是稀缺资源,MES 有望逐步取代 LAS 用于洗衣粉中. 3、 表面活性剂产能布局覆盖下游主要日化大企 洗涤剂行业是表面活性剂的重要应用领域,我国洗涤行业近年来不断发展拉动上游表面活性剂保持 10%以 上的稳步增长.公司已与纳爱斯、立白、白猫、传化、宝洁、联合利华、拉芳等国内市场知名日化洗涤用 品企业建立稳定合作关系.公司前五大客户合计销售额占营业收入的比例由 12 年的 38.98%变为 13 年的 38.39%. 客户在选择供应商时会考虑其产能、设备、产品稳定性等,建立合作关系通常要 2 年左右考察,如果本来 已在其合作商目录里, 那么认证可能只需几个月. 公司在与老客户保持紧密的联系外, 还积极开拓新客户, 寻找新的经济增长点. 公司在嘉兴(大本营)、湖南、四川、河北(开拓华北市场为主)、江苏 5 个地区布局产能,覆盖下游主 要日化大企,且节省运费. 4、 近两年油化业务毛利率逐步提升,杭油化 II 期项目值得期待 研究源于数据 16 研究创造价值 [table_page] 化工行业月报/周报 脂肪酸工业是油脂化工中的一条重要产品线,下游行业涉及橡胶、塑料等众多较为成熟的行业.目前硬脂 酸价格在 7000-8000 元/吨左右,行业盈利情况一般,不过随着公司对该业务的整合,近两年该业务毛利 率已逐步提升. 公司此前公告拟 3 亿元投资杭油化 II 期项目(20 万吨/年天然油脂绿色化学品),预计 15 年底前完成主 体项目建设.目前棕榈油市场价在 5900-6100 元/吨左右,而油化产品的原材料是回收的天然动物油脂, 其成本比棕榈油便宜约 1000 元/吨,生产油酸、脂肪酸等会有较大的超额收益. 5、 检测业务盈利能力强,又是业绩贡献一大亮点 公司检测业务 13 年收入占比约 1.6%,高达 61.6%的毛利率使其毛利占比达到 8%左右.客户领域我们主要 是做食品这块,还有洗涤剂、化妆品.从分类看,委托加工和政府外包都各占 50%左右.检测业务客户非 常分散,即使是大客户在我们该业务的收入贡献占比也是比较低的. 扩张检测业务是公司的发展战略之一, "新建研发中心项目"有助于满足公司当前及未来科技和产业发展 需要,该项目预计年底前后投入使用. 6、 盈利预测与评级 预计公司 14-15 年的业绩为 0.54、0.72 元/股,考虑到表面活性剂将受益于行业整合,而油脂业务和检测 业务也具备不少看点,维持"推荐"评级. 红太阳动态点评:业绩大幅增长受益于长协订单 公司公布业绩预告:2014 年1-6 月实现归属于上市公司股东的净利润 2.78-3.11 亿,同比增长 70%-90%, 折合 EPS0.55-0.61 元. 1、 业绩大幅增长,得益于主要产品价格提升 公司上半年业绩同比大幅增长,符合预期.按定期报告数据,公司 2 季度业绩为 0.30-0.36 元/股,同比 增长 53%-87%,环比增长 17%-43%,业绩继续向好主要得益于主要产品价格提升.其中公司百草枯主要为 长订单,因长订单价格逐步与市场价靠拢,估计 2 季度订单均价比 1 季度更高.另一主要产品纯吡啶 2 季 度市场均价为 3.84 万/吨,高于 1 季度的 3.74 万/吨. 2、 百草枯长订单短期内受市场波动影响相对较少 目前百草枯 2.75 万/吨的市场主流成交价较 3 月底的高位下滑 0.2 万/吨,考虑到 7 月起将停止百草枯水 剂在国内生产,预计下半年国内市场将面临需求减少的压力.上游吡啶目前供应维持平稳,市场主流成交 价3.7-3.8 万/吨,依然为 13 年下半年以来的高位,但与此同时,假若 7 月后百草枯在需求不足降低负荷 的背景下,吡啶将面临下滑压力. 公司是国内吡啶碱行业龙头,现有 6 万吨/年的百草枯(42%母液)、6.2 万吨/年的吡啶等农药品种.考虑 到公司的百草枯为长订单调价滞后,且有配套吡啶享受成本优势,预计短期内受市场波动影响相对较少. 3、 积极开拓国外市场 今年 4 月底,公司公告计划以 2 亿元投资设立红太阳国际贸易(上海)有限公司,为公司开拓国际市场提 供更好的平台,提高产品的市场覆盖率和占有率. 目前环保趋严已经成为全球话题,供给端国际农药产能受限制,需求端农药市场稳步增长,例如百草枯暂 无理想替代品且将继续受益于免耕技术不断推广.在这样的背景下,公司积极布局国际市场具有长远战略 意义. 4、 维持"推荐"评级 我们对公司 14-15 年业绩预测维持 1.06、1.28 元/股,考虑到公司百草枯长订单短期内受市场波动影响相 对较少,且积极开拓国外市场并延伸产品线,维持"推荐"评级. 研究源于数据 17 研究创造价值 [table_page] 化工行业月报/周报 风险提示:产品价格下跌 硅宝科技调研纪要(2014.6.10) 1、 销售模式逐渐转变 主要是设立 5 个分公司,之前是 4 个办事处,且办事处主要就是有人长驻,现在变成分公司后,建筑胶和 工业胶可以一起由分公司去做.之前办事处都是成都总部派人过去,对当地市场不熟,不能很好的支持业 务做大,目前各个分公司都在吸引当地人脉加入,分公司要本地化,这点非常重要,比如在华南市场,公 司每年销售额才 7000 万左右,白云在当地销售额达到 3 亿元,而公司在成都一个地区销售额就能过亿. 另外要做的就是渠道下沉,分公司的基础上,下面再分别设立办事处.总部对分公司从收入、业绩增速、 成本等多方面综合考核.公司目前有销售人员 80-90 个,经销商全国范围内几十家.经销和直销比例约为 7 比3. 2、 建筑胶平稳增长,但也不会出现爆发式增长 建筑胶市场预计今年增速能有 20%-30%,增速不会特别快,主要跟房地产市场景气度下滑有关系,也跟公 司销售模式刚刚进行转变有关. 目前公司建筑胶在国内市占率约为 5%, 主要竞争对手为之江、 白云等公司, 之江规模最大,销售额十亿左右,其中门窗胶就 5 亿左右,但之江技术略差,白云销售额也有 6 亿多.国 内目前建筑胶市场约为 70-80 亿元,国外产品约占据 10 多亿的市场份额.建筑胶企业竞争力除了渠道、 品牌、服务以外,质量以及稳定性也很关键,比如高端建筑主要是靠产品质量,目前普遍认为超过 200 米 以上的建筑要用高端产品.国内目前在建和规划的摩天大楼超过 800 座,到2020 年基本建成,都是高端 建筑胶的下游客户. 目前国内建筑胶市场企业众多,大约有 300 家,在协会认证的就超过 170 家,仅成都附近就十余家,大多 数为小企业,市场份额很分散,公司未来在建筑胶市场目标是市占率扩大到 15%.目前市场集中度已经在 逐渐提高,自2011 年以后,二线厂家销量基本不再增长. 3、 防腐领域未来发展前景较好 公司目前主要客户主要来源于电力的脱硫脱硝,未来会逐步扩展到污水处理领域,重污染市场很大,国内 市场规模达 1000 亿.在电力领域,目前公司有机硅烟囱防腐内衬系统正在大量使用,是一种有弹性的防 腐材料用于替代传统的油漆、陶瓷、玻纤等.公司 2006 年开始做该产品,到2013 年销售额达到 4000 万元(含税),同比增速超过 50%,国内基本没有竞争对手,回天胶业有少量该产品生产,但发展不起来, 国外主要是宾高德公司. 和目前国内烟囱使用较多的钛合金防腐相比, 公司有机硅材料主要优势是成本低, 工期短,目前一个工程造价约为 1000 万,其中胶的费用 300 多万,工期 2-3 个月,而钛合金成本要 3000 万,工期 8 个月左右,但钛合金质保 10 年,公司有机硅材料质保 5 年.目前国内 90%以上的烟囱都在使用 钛合金防腐,而国外有机硅胶防腐占据 70%-80%的市场份额.公司现在是用在烟囱的改造上,而国内目前 有4000 多个烟囱,未来市场需求较大.除了烟囱防腐内衬系统大量使用有机硅材料外,公司有机硅脱硫 塔防腐耐磨内衬系统也在推广,在研的有冷却塔防酸防水系统.电力领域防腐用有机硅胶毛利率 30%-40% 之间. 4、 工业胶未来比例会提高 除了电力防腐外, 公司工业胶主要下游是汽车领域, 集中在车灯用胶上, 目前国内车灯用胶市占率 30%-40%, 但国外和合资的汽车厂商没有进入其采购体系.汽车领域用胶未来除了车灯用胶外,公司还会向前挡风玻 璃,发动机用胶等方面延伸,预计汽车用胶每年能有 20%的增速. 太阳能领域用胶目前销量较好, 但盈利能力不高, 整个产品盈利模式没打通, 未来能否好转还有待于观察. 轨道交通用胶也在拓展,和南车北车都有联系,空调管道用胶已经通过部分客户认证;电子用胶是公司弱 项,而该领域盈利能力很好,一般产品毛利率能达 60%-70%,个别产品更高,封装的较为低端,每公斤几 研究源于数据 18 研究创造价值 [table_page] 化工行业月报/周报 十元, 其它高端的价格每公斤达几千元, 但目前主要被国外公司占据, 公司电子用胶做不好也跟地域有关, 不在消费所在地. 总体来看,目前公司建筑胶和工业胶占比约为 8 比2,未来目标是工业胶占比提高,建筑胶和工业胶占比 到6比4.公司现有总产能 3 万吨,5 万吨新项目 7 月将看市场情况逐步投产一部分.之前有收购意向, 但没谈拢,最近 IPO 要放开了,收购方面要暂时搁置. 另外硅烷偶联剂公司之前估计有所偏差,目前来看,公司该产品未来发展前景不是很好. 5、 设备销售未来目标上亿 公司做设备有历史原因,之前 90%以上收入都是设备销售,后来公司改做技术,再往后才是胶,随着有机 硅胶销售额越来越大,设备销售基本没变.设备主要是做有机硅胶和聚氨酯胶,设备方面定位是胶粘剂设 备供应商, 以后不但要做制胶设备, 还要做施胶设备, 5000 万是制胶设备销售目标, 施胶设备量产销售后, 整个设备销售额目标过亿,客户也是硅胶厂商,比如某国外客户销售给富士康,就是采购公司的设备,连 同它自身的胶配套销售. 东材科技调研纪要(2014.6.11) 1、 产能持续扩张 ·电工聚酯薄膜:目前产能 4.4 万吨(原有自有产能 1.5 万吨,委托加工产能 8000 吨,募投项目 2 万吨 去年 9 月试车).光学基膜产能 2 万吨在建,预计明年 2-3 月试车; ·电工聚丙烯薄膜:目前产能 8300 吨,新增 2000 吨产能预计今年 8 月投产; ·电工柔软复合制品:约4500 吨; ·电工层(模)压制品:7000 吨,大尺寸绝缘结构件包含在该科目下,目前投产约 60%; ·无卤阻燃片材:3000-4000 吨; ·无卤阻燃聚酯切片:3 万吨; ·电工绝缘油漆和树脂:绵阳本部原有产能 8000 吨,未来搬迁到新园区后扩产到 1.5 万吨,同时海安在 建产能 3 万吨,预计 8 月投产. 2、 光伏行业回暖,公司背板膜产品销量大幅增长 特种聚酯薄膜中按销售收入计算,太阳能背板膜占比约为 60%,由于去年以来光伏行业回暖,公司目前订 单饱满,由于该行业账期较长,一般的 3 个月或 6 个月,所以目前接单具有选择性,订单保有量维持在一 个月到一个半月的水平,生产线基本满负荷运转,目前每月产销量 2000 吨左右(公司 4.4 万吨产能中能 生产背板膜的产能约为 3.2 万吨) , 预计全年背板膜产销量将超过 2.4 万吨, 去年全年销量 1.1-1.2 万吨. 背板膜盈利能力比去年略有提升,目前毛利率水平维持在 22%左右,主要因为价格略有上升,目前价格约 为2万元/吨,同时成本有所下降,公司新生产线单耗比之前有所降低,老线幅宽一条是一米多,一条是 3.3 米,新线都是幅宽 5 米多,产品厚度 250u 为主.客户方面国内前几名的背板生产商赛伍、中来、台虹、 回天等都是公司客户.去年年底签订的 2 万吨意向性合同是与 7 家客户签订,从客户和销量、产品质量等 角度来看,公司远远好于双星新材.国内厂家背板膜做的较好的也就是公司与裕兴股份,公司产品质量略 好于裕兴,所以价格和毛利率也略高于对方.公司目前全球市场占有率较高,2013 年全球背板膜产销量 9 万多吨,除了公司以外,还有裕兴股份、杜邦、SKC、东丽等十余家企业生产,国内南洋科技等也有少量 销售,其中公司销量不到 1.2 万吨,略微多于裕兴,在国内企业中,公司市占率超过 30%.2014 年我国光 伏发电建设规模拟定为 12GW,每GW 需要 PET 基材 3000 吨.太阳能背板膜方面,公司还研发成功改性 PET 基材,以取代背板最表面的一层氟膜,该产品目前只有三菱、杜邦生产,公司目前正在推广阶段,今年 1-5 月销量 40-50 吨,价格远高于普通产品,达到 5-6 万元. 研究源于数据 19 研究创造价值 [table_page] 化工行业月报/周报 除了太阳能背板膜以外,公司特种聚酯薄膜主要下游是键盘、开关、空调压缩机萃取膜等,其中空调压缩 机萃取膜毛利率较高,价格达到 3.6 万元/吨.太阳能背板膜盈利能力和总的特种聚酯薄膜相当. 切片合成方面,公司特种功能的切片都是自己合成,低端的还是外购,比公司自己合成成本更低.切片原 来产能 7000 吨,有一部分外销,用在窗帘、地毯等民用领域,价格仅为 1.3 万元/吨,毛利率很低.新上 的3万吨无卤阻燃聚酯切片目前每月产量 2500 吨左右,没有开满,质量还有待于提高,目前切片外销每 月300 吨左右.3 万吨主要是未来用于和总后勤部合作,用于军服领域,主要解决阻燃,公司提供材料, 纺丝等后续由总后去做,计划下半年在收购的天津中纺凯泰建个中试线.如果技术能实现,3 万吨产能不 能满足总后的需求,主要是部分替代芳纶,相当于混纺. 3、 特高压项目建设使得大尺寸结构件以及电容器薄膜收益 大尺寸结构件现在不按套来计算,目前下游是电科院、西电和许继,每个客户要求的规格都不同.该领域 主要竞争对手只有国外 VONROLL 公司,而电科院是公司独家供应.之前换流阀设备都是西门子、ABB 等成 套提供,现在国家提出鼓励产品国产化后,大尺寸结构件才分出来.一条特高压线路大约对大尺寸结构件 带来一千多万的收入(直流比交流多一些),目前 4 条(两直两交)建设预计能给公司带来 5 千万左右收 入,预计在今年底明年初能确认收入,毛利率较高,超过 30%. 另外公司电容器用聚丙烯薄膜也受益于特高压项目的建设,目前公司聚丙烯薄膜主要应用领域是电力电容 器领域,特高压项目的建设也会加大对该产品的需求,目前电力电容器薄膜每年需求约为 1 万吨.而电子 电容器用薄膜需求量每年 10-20 万吨,市场更大,公司 3500 吨投产后也在加大对电子电容器薄膜的市场 开拓.今年公司聚丙烯薄膜目标销量 6600 吨左右. 4、 其它新产能建设也在稳步推进 2 万吨光学基膜厂房正在建设,设备下半年到货,预计明年 2-3 月试车,主要用于做下游光学膜如反射膜、 增亮膜、 硬化膜等产品. 扩散膜用基膜由于生产相对简单, 目前已在 2 万吨特种聚酯薄膜上尝试生产少量, 也送到下游客户处试用.公司光学基膜做好后,未来不排除向下游继续生产光学膜产品.光学基膜下游主 要目标客户是康得新,凯鑫森,宁波激智等,但现在康得新基膜部分自己. PVB 小试已经成功, 下半年 5000 吨中试线预计投产. 公司之前有 PVB 小试技术, 后来通过跟清华大学合作, 技术工艺得到很大改进,主要是改变反应时间,改变水耗等方面.PVB 主要用于安全安全玻璃,用于玻璃 夹层增加强度硬度.主要下游领域是建筑、汽车等.除国外公司外,国内主要有鑫富药业等企业少量生产. 目前产品价格 5-6 万元/吨.预计到 2015 年建筑领域需求达到 10.2 万吨,汽车领域需求 6 万吨左右,光 伏领域 1 万吨. 绝缘油漆与树脂完全投产后达到 4.5 万吨产能,海安基地由于靠近原料产地和消费地,运费每吨能节省约 700 元,该产品盈利能力不高,主要是之前一直有生产,部分客户还和其它产品配套采购,目前平均价格 约为 1 万元/吨,漆包线用相对便宜,浸渍用价格高一些. 5、 重视研发与销售,薄膜领域优势明显 研发方面分为 2 个部分,一是技术体系,主要为技术研发新产品做储备,二十产品技术部主要针对现有产 品做技术改进.公司目前针对光学膜、绝缘材料、膜类等产品不断引进和储备专家和技术人员.未来也会 通过并购引进一些人才,主要是涂布、光学膜领域.将来为了吸引人才,也会在大城市设置一些研发中心. 销售团队建设方面,一个副总下设 2 个销售总监,80 多个销售人员.本部这边技术和销售人员是待遇最高 的,在产品研发和销售业绩方面都有直接提成,去年销售人员年薪最高的达 70-80 万元,平均也有 20 万元,新进入的本科生 7-8 万元,硕士生略高,在当地属于较高水平. 膜类产品公司已有几十年的历史积淀,在该领域优势明显.聚酯薄膜核心难点一是材料,二是工艺,公司 在切片合成方面有自己的技术,很早前就在特种薄膜方面自己做合成,包括以后的光学基膜.工艺方面设 备虽然基本都是进口,但不是买来设备就能拉好,很多关键部位需要技术改造,有些在设备订购前就会提 研究源于数据 20 研究创造价值 [table_page] 化工行业月报/周报 技术方面的要求,安装后也有技术改造.公司聚酯薄膜产品优势明显.如高透明聚酯薄膜:利用共挤技术 可以生产雾度更小,纵横向拉伸更均匀的薄膜,满足光学领域需求;太阳能电池背板基膜,优异的 PCT 老 化寿命和阻隔性, 可满足光伏领域客户 2200mm 超宽以及 2000m 超长产品的需要; 低萃取物聚酯薄膜 DX10A, 生产线的新工艺和新技术可以使 DX10A 薄膜产品的低分子物含量降到更低,达到世界先进水平;无卤阻燃 聚酯薄膜,阻燃性分别达到 UL94VTM-0、VTM-2,产品技术水平世界领先. 聚丙烯薄膜由于原料基本都是进口,核心就集中在工艺方面,公司目前新上的 3500 吨项目最薄目前做到 2.8u,还能在表面进行粗化处理,类似磨砂,这项技术国内其它厂家是没有的. 6、 今年经营目标是实现股权激励行权指标 扣非净利润 1.5 亿元,去年 8000 万,每年政府补助 1000 多万,同比基本实现翻倍,目前来看有一定难度, 但会争取实现.未来重点发展涂布技术,光学膜产品,以及无卤阻燃聚酯切片的扩产,PVB 的规模化生产, 苯丙二腈等产品投产等. 醋酸乙烯行业快评:涨价带来交易机会,关注皖维高新 美国和欧洲醋酸乙烯价格分别从年初的 920、1075 美元/吨一路上涨至 4 月下旬的 1855、2285 美元/吨的 历史高位,涨幅分别高达 102%和113%,目前价格分别为 1700、2080 美元/吨. 国内醋酸乙烯价格从今年2 月初的 6700元/吨快速上涨至3月下旬约 8500 元/吨的高位, 目前市场价约 7500 元/吨. 1、 涨价逻辑分析 我们判断醋酸乙烯此轮涨价的逻辑为:国外因关停检修带来供应量减少——>国外产品价格上涨——>国内 商品量出口——>国内市场供应不足——>国内市场价格上涨.之前市场担忧国电英力特的 45 万吨醋酸乙 烯项目,原计划 14 年7月启动,但据了解 14 年很难投产,从而不会对 14 年的供应造成影响.预计在国 外装置停产检修期间,醋酸乙烯还将维持强势. 2、 行业供需分析 考虑到国内产能过剩较大,且生产 PVA 企业基本配套醋酸乙烯装置,而PVA 的行业也面临供过于求的问题 (醋酸乙烯价格上涨期间,PVA 价格保持稳定 13500 元/吨),而国内电石法企业达到出口标准的并不多, 无法通过大量出口来缓解过剩局面,故暂无法下结论,但涨价事件驱动有望带来交易机会. 3、 关注皖维高新 醋酸乙烯相关的上市公司有皖维高新.皖维高新目前拥有年产 25 万吨的 PVA 产能(本部 10 万吨,广维 5 万吨,蒙维 10 万吨),公司醋酸乙烯是中间产品,主要用于做 PVA.考虑到目前醋酸乙烯利润较好,而PVA 盈利较差,公司目前直接销售部分醋酸乙烯,预计 14 年5、6 月份销量分别为约 5000 吨、约7500 吨. 理论上公司的中间产品醋酸乙烯都具备出口条件(蒙维的装置通过精馏改造后也能达到出口品质),折合 约50 万吨的醋酸乙烯供应能力(生产 1 吨PVA 需要 2 吨醋酸乙烯),但考虑地域及品质、REACH 等因素, 公司实际的出口最大值区间在 20 万吨左右.如果按醋酸乙烯测算,预计醋酸乙烯价格每涨 1000 元/吨, 按20 万吨的乐观情况测算,皖维高新年化 EPS 增厚 0.08 元/股;按10 万吨的商品量测算,则对应增厚年 化业绩 0.04 元/股.我们认为皖维高新存在涨价驱动带来的交易机会,可关注. 康得新调研纪要(2014.5.12) :不断进取的高分子领军企业 (1)公司预涂膜具备全球营销网络,面向中高端客户发展中高档产品,同时向非纸塑领域迈进,将原有 的预涂膜五大技术和光学膜七大技术整合后进行新产品开发,使附加值获得极大提升, 预计未来预涂膜产 品将实现稳定增长. (2)光学膜在显示领域,公司开发了包括国际一线,国内一到三线计百余家客户;在非显示领域,加大 窗膜、装饰膜、3D 产业领域的市场开拓.其中国内窗膜年需求 1.08 亿平米,公司年销售目标是 1000 万平 研究源于数据 21 研究创造价值 [table_page] 化工行业月报/周报 米.3D 膜应用于广告灯箱、文化制品、婚纱摄影、精美包装等,空间巨大;公司 3D 显示技术全球领先, 通过推广已于德高集团等建立合作关系.装饰膜年需求 10 亿平米,主要是进口,公司有望逐步替代. (3)未来几年,公司将不断扩展产品的应用领域,包括医疗、交通、能源等领域.公司正在进行规划和 开发的新产品包括柔性 OLED 显示器用水汽阻隔膜、高性能建筑隔热窗膜、石墨烯功能膜、碳纳米管功能 材料等前沿新材料,同时布局高性能复合材料. (4)2013 年公司业绩为 0.70 元/股,我们预计 14-16 年的业绩为 1.05、1.43、1.91 元/股,维持"推荐" 评级. 回天新材调研简报(2014.5.5) :多项业务将迎来收获期 1、 多项业务全面开花,今年开始迎来收获期 风电用胶和太阳能用胶增幅较快,主要是国内产业政策的落地导致,而且国内外主要竞争对手也在逐渐退 出该领域;背板膜方面:目前认证的客户有 10 家,国外国内各 5 家,现在有 6 个优质客户用量较大,之 前主要是集中在二三类客户,所以回款一直不好;微电子用胶:去年 8 月刚成立的微电子公司,主要下游 是芯片的切割、封装和粘结,我们预计今年收入超过千万,另外触摸屏用胶已经量产,每月销售量数吨; 包装胶:未来增速会较大,主要是无溶剂型,用于食品包装,目前公司已经进入康师傅采购体系;高铁方 面:我们预计在铺路上今年收入达到 2 千万,另外车身用胶也在进行认证;建筑用胶:主要是幕墙用等高 端产品,目前产品供不应求,今年 8 月湖北 1 万吨新增产能投产,建筑用胶去年收入 2 千万,我们预计今 年收入或将过亿;汽车用胶:整车方面,对神龙的用胶种类在不断增多,同时也在开拓其它客户,汽车售 后方面稳定增长,并且利用其良好的渠道优势加强其他产品如润滑油、刹车油等产品的销售;氟膜:今年 8 月投产,氟膜目前占背板里原材料成本占比 30-40%,经过我们测算公司去年背板产品毛利率约为 25%, 但去年用胶只生产半年,今年随着氟膜的自产和胶水的全年使用,毛利率会明显提高;水处理胶:未来较 大的品种, 用于净化器上, 目前客户有碧水源等大客户, 国外巨头汉高水处理胶和包装胶占其收入 1/3-1/2. 2、 分配制度改革,激励制度更完善 公司目前采取给下属子公司分别订立每年增长指标,超出部分会按比例分配给下属公司主要人员,对员工 很大程度上起到了良好的激励作用. 3、 提高评级至"强烈推荐" 预计 2014-2015 年EPS 分别为 0.68 元和 0.83 元,对应的 PE 分别为 20 倍和 16 倍,我们认为公司多项业 务由于之前几年的积累,今年开始将逐步进入收获期,提高评级至"强烈推荐". 宝通带业调研纪要(2014.5.13) :产品结构优化稳定盈利能力,未来发展方向充满想象空间 结论:(1)超募项目 600 万平米产能已于去年底投产,目前公司总产能 2200-2500 万平米,开工负荷基本 满产,今年销量和收入目标分别是 1900 万平米和 7 亿元,明年收入有望达到 8 亿规模.(2)未来原料橡 胶有望稳定在 15000 元/吨-20000 元/吨,同时公司通过多批量采购减少原料波动影响;另一方面,公司专 注于做高端产品,产品结构以耐高温阻燃钢丝绳为主,盈利能力全行业第一,预计整体毛利率维持在 30% 左右.(3)公司未来做产业升级和产业链延伸,并考虑进入其它高分子材料领域,目前开始逐步规划, 未来充满想象空间.(4)2013 年公司业绩为 0.34 元/股(摊薄后),我们预计 14-15 年的业绩为 0.42、 0.47 元/股,给予"推荐"评级. 1、 募投项目已投产,今年销量目标 1900 万平米 超募项目 600 万平米产能已于 13 年12 月底投产,定位国内大型港口、矿石和煤矿,ST6300 可以代表较高 端产品,目前全国就有 5 个矿在用,其中一个是公司客户,马上就要批量发货.去年销量 1600 万平米, 同比增长 17%-18%,由于售价调整影响全年收入 7000-8000 万元.目前总产能 2200-2500 万平米,开工负 荷基本满产,今年销售目标 1900 万平米. 研究源于数据 22 研究创造价值 [table_page] 化工行业月报/周报 2、 原料价格下滑,公司盈利能力提升看产品结构调整 正常情况下产品降价滞后于原料价格,但去年原料价格下降太多,下游客户整体行情也不好,导致其对之 前不太关注的输送带价格更加重视,目前 ST5400、 ST6300 等输送带价格 100 多/平米,港口的不需要阻 燃功能,目前价格 60-80/平米. 去年原料下跌及新产能投放导致产品价格调整较大影响了毛利率水平,公司判断橡胶原材料价格在 15000 元/吨-20000 元/吨区间,公司对橡胶的年需求量约 1300-1500 吨,现在采购也是多批量采购,库存两三个 月.输送带用复合胶,比天胶价格低,预计整体毛利率维持在 30%左右.公司产品结构以耐高温阻燃钢丝 绳为主,盈利能力全行业第一.输送带的战略定位是今年 7 个亿,到明年实现 8 个亿的规模. 3、 行业集中度提高需要过程,公司专注于高端产品 国内输送带产业发展较国外晚,且竞争较为激烈,目前行业集中度偏低,虽然行业协会要求提高集中度, 但由于充分竞争,集中度提高要有一个过程,目前大企业主要是双箭股份和青岛橡六等,其中双箭股份是 行业第一,其发展方向是做大规模,品种、规格、下游客户均分布较广. 公司专注于做高端产品,比如耐高温,防老化防脱层等,未来也不计划向做大规模方向发展.高端产品技 术核心主要体现在配方体系、装备水平和工艺水平上. 4、 国内已积累一批优质客户,同时积极开拓国外客户 全国年产值超过 100 亿,其中煤矿占整个输送带需求量的一半左右,神华占到国内用量的 1/10 左右.公 司去年对神华销售收入 6000-7000 万, 重点开发的是神东和宁煤等; 另外一个大客户宝钢湛江项目明年 6-7 月份点火,公司年前中标 4 个项目中的 3 个(另外一个很小),预计产生 8000 万收入,未来宝钢等客户 倾向于向优质供应商,基本只选两三家,对公司形成一定利好.国外客户也在积极开拓,瑞典电力在试用, 下半年会有明确结果,如果总包服务做好的情况下,会派到国外.现在基本是贴牌,以后做带服务的.国 外客户认证时间较长,比如淡水河谷跟踪已经超过 3 年,但南美劳工法保护很严格,售后服务必须用当地 劳工,公司目前正在寻求当地公司的合作. 5、 未来做产业升级和产业链延伸,并考虑进入其它高分子材料领域 产业升级,即输送带后续服务的延伸.现在服务基本由业主或第三方实现,公司未来将业务延伸至服务领 域,比如帮客户选型、后续勘测分析等均有提升空间,可以随时供货让客户实现零库存,或者实行总包服 务,选几个有代表性的行业,钢铁,水泥,把耐高温产品优势发挥出来,和客户一起在选型、勘测分析上 提供服务,达到节省费用的效果,如某客户之前 200 万/条的输送带,现在公司认为可以降到 150,余下 50 两方分成.形式较多,不限于以上这种"包工段",下一步会逐步跟输送机械的院校合作,开发智能化 的输送线路, 比如现在研发的 X 光动态探测仪, 检修不需要停工, 运行中就能解决, 目前一台 50-60 到100 万不等,未来如果总包,公司可以提供设备,或者出售,或者收取服务费用. 产业链延伸.或采取公司自建,或采取收购方式实现,比如骨架材料、帆布等输送带原料未来或将实现自 给,有利于公司的研发和降低成本,还能起到保密的作用. 进入其它高分子材料领域.输送带只是高分子材料中很小的分支,去年成立高分子材料的子公司,和北京 化工大学,青岛科技大学等多个科研院所合作,也会外聘一些高分子材料团队,研发大楼已经盖好,其中 部分职能就是计划研发一些新的高分子材料.未来几年要进入其它高分子材料领域,或自建,或收购一些 见效快盈利能力好的材料公司. 天马精化调研纪要(2014.5.14) :造纸化学品盈利好转,保健品业务成为新增亮点 结论:(1)公司与韩国星宇合资成立苏州天森保健品, 进军市场空间广阔的保健品.目前国内保健品市场 5100 亿元左右,国家目标未来两年达到万亿,市场非常广阔.公司保健品业务走差异化路线,未来 2-3 年 销售收入目标是 2-5 亿元. (2) 造纸品业务里 AKD 目前 1.4 万/吨的含税价比去年略有回升, 毛利率 12%-14%, 去年销量 2.8 万吨,预计今年 3 万吨左右.新产品 ASA 与AKD 形成很强互补,目前正快速发展,明年收入 研究源于数据 23 研究创造价值 [table_page] 化工行业月报/周报 有望过亿.我们预计今年造纸化学品利润增长 10%左右.(3)通过 GMP 的6个原料药目前平均毛利率 20% 以上,而增发的中间体业务进展较为顺利,预计今年增速在 10-20%左右.(4)2013 年公司业绩为 0.09 元/股(摊薄后),我们预计 14-15 年的业绩为 0.11、0.15 元/股,给予"推荐"评级. 一、保健品业务:走差异化路线,未来 2-3 年销售收入目标 2-5 亿元 1、 国内保健品多而杂,公司将走差异化路线 国内目前保健品大体可以分 4 个级别:一类是大保健类别,类似安利、汤臣倍健,品类多而杂,没有核心 品种.二类是单一产品明显的,现在保健品品牌除了脑白金没有一个超过十年的.三类是其它没品牌的, 比如西洋参,好多西洋参产品,但消费者记不住品牌.四类是稀缺资源,差异化路线是公司未来的方向之 一(目前正在推进,但考虑还未落实,保密阶段).现在主要问题是引进比较困难,因为好多优秀产品不 在国家的 27 个品类目录里,比如针对更年期的保健品,现在都是太太静心口服液(助睡眠).未来国家 保健品目录功能类别要从 27 个缩减到 18 个,一些闲置功能会收缩.公司对后续国家改革导向比较看好, 公司也会在这方面从上层渠道去争取. 2、 合作方韩国星宇具备多年的保健品业务经验 合作方韩国星宇之前在中间体领域已与公司合作多年,此次公司进军保健品领域也是受其引导与建议.韩 国星宇成立于 1991 年,业务涉及精细和专业化学品、医药中间体、电子化学品;1992 年开始从事功能性 食品配料业务,2006 年开始发展营养保健品业务.目前已在委托生产或代理销售的保健品种类,涉及草本 提取物及深海鱼油类保健品,适用于提高免疫、降低血脂等功效.2012 年度,韩国星宇贸易销售规模 3000 万美元,目前星宇保健品收入达到 6-7 亿元.星宇有自己的品牌和产品,未来在合资公司中会服务"天森" 这个品牌. 3、 公司保健品发展路径明确,未来 2-3 年销售收入目标 2-5 亿元 未来选择方面会考虑后续发展和双向市场,依靠韩国提供优秀的技术和产品(目前全球来看保健品美国日 本韩国领先,但现在国内对日本排斥心理存在,所以韩国保健品发展较快),目前保健品业务还处于产品 架构、导向的设计阶段.在选择品类方面目前比较看好的 CDPC 胞磷胆碱酸为原料的脑营养品类;再有就 是从韩国引进或自主研发选择比较优秀的品种,考虑把项目做大.韩方之前提供了 12 个品类的不错产品. 目前国内保健品市场 5100 亿元左右,国家目标未来两年达到万亿,市场非常广阔,公司目标是未来 2-3 年销售收入达到 2-5 亿元.现在保健品团队只有 4-5 个人,主要负责人姜总来自哈药六厂,从事保健品行 业多年,经验丰富,未来收购后肯定会外聘团队和人员,包括营销和研发人员. 二、造纸化学品业务:AKD 盈利稳定,新产品 ASA 快速发展盈利能力好 由于竞争对手天成打价格战, AKD 目前含税价 1.4 万/吨, 比去年略有回升但仍处于低位, 毛利率 12%-14%, 公司考虑未来即使销量少点也要保价.去年销量 2.8 万吨,预计今年 3 万吨左右.目前公司已不把 AKD 当 主要产品看待,正在推广的新产品 ASA 与AKD 有很强的互补性.国外用 ASA 较多,毛利率 30%以上,节省 成本 20%-30%,施胶质量好,不用晾干等待时间,生产出来不停水解分化,必须十个小时用掉,对纸基生 产要求比较稳定.ASA 市场含税价 2.6 万/吨,去年贡献收入 1000 多万,今年目标 2000-3000 万,现在好 多客户在试用,明年收入有望过亿.其它造纸化学品去年净利 1600 万,预计今年达到 2000 万. 三、通过 GMP 的6个原料药平均毛利率 20%以上 目前 6 个原料药通过 GMP 认证,去年收入 1.1 亿元,今年一季度 4500 万,全年预计 1.8-2 亿元,平均毛 利率 20%以上,其中氯吡格雷毛利率 30%多. 四、中间体进展较为顺利 研究源于数据 24 研究创造价值 [table_page] 化工行业月报/周报 目前平均毛利率 20%左右,预计今年医药中间体增速约为 10%,农药中间体高一些,中间体综合增速为 10-20%.增发项目中的 5000 吨/年氯甲酸酯、1000 吨/年氯甲基异丙基碳酸酯去年 10 月达产,3000 吨/年 氰乙酸甲酯由于产品下降较多要延期或停建,另外一个重要项目光气要到 15 年投产. 双星新材调研纪要(2014.5.15) 目前产能情况:聚酯薄膜 30 万吨产能,并且产能有一定弹性,向上和向下各有 20%的空间,一般来看,正 常年份销量 28 万吨左右,其中新产品太阳能背板膜 5 万吨,功能膜(比如电容器用薄膜,图层打印用薄 膜)12 万吨,热缩膜 3 万吨,其余为传统产品,主要下游为包装领域.另有原料聚酯切片 18 万吨,基本 为自用. 今年高增长主要原因:主要受益于结构调整.具体表现在热缩膜方面,2012 和2013 年对热缩膜的原料进 行开发,之前是进口原料,受国外公司控制,而且价格比 PVC 膜贵一倍,这两年时间重点开发原料,从单 体选取,到合成技术,均实现突破,现在原料已经完全自给.1 季度热缩膜销量超过 2000 吨,价格平均约 为2.3 万元(含税),包括高缩率,中缩率和低缩率 3 个品种,主要是低缩率,目前价格只比 PVC 膜高 30% 左右,但PVC 膜有污染,国家政策不支持,未来公司还要进一步努力研发,争取在厚度方面有所降低,最 终目标是替代 PVC 膜;功能膜方面,一季度功能膜销量约为 3 万吨,主要有热封膜、高亮膜、电容膜、打 印膜、超薄复合膜等产品,平均价格 1.22 万元,高的能达到 2.8 万元,毛利率 20%-40%不等,功能膜 12 万吨的产能分为 6 条生产线;太阳膜方面,1 季度销量超过 4000 吨,分为半透型、磁白型和乳白型,价格 分别约为 1.65 万元、2.2 万元和 2.1 万元,由于半透型在功能上与其它两种相差不多,所以目前该种类型 逐渐越来越多,总体公司的太阳能膜平均价格约为 1.9 万元,平均毛利率 25%左右,与国内其它公司,比 如东材科技相比,公司设备工艺有优势,比如东材科技都是 3.3 米的线,公司是 5.8 米的线.客户方面集 中在广东地区长三角地区等,主要是广东地区,占比 40%以上,长三角地区不到 40%,其它地区不到 20%, 大客户还是广东地区的经销商, 大的太阳能企业没有实现批量销售原因是其所在地区背膜厂家多, 竞争大. 盈利能力问题:之前毛利率下降较多主要是受宏观经济环境影响,以及原料价格下跌导致产品价格也出现 大幅下降.而且由于公司都是先款后货,所以毛利率低,但财务费用控制的比较好,期间费用一直保持在 6%的低水平. 今年的销售目标:超薄类产品 3 万吨,电容类 1 万吨,热缩 1.5 万吨左右,背板膜 1.5 万吨,广告喷绘膜 的基材 6000 吨.高亮高清 1 万吨左右(保护膜、窗膜),热封膜 6 万吨左右. 其它问题:存货高的原因是网点布局导致,目前公司共有 20 多个网点,铺货导致,早期没有网点设置, 产品都是公司直销.(我们认为公司给出的理由没有很强说服力).在建工程较多的原因是部分生产线主 要是太阳能膜没有完全转固. PVC 功能膜今年销量有 20%的增长,销量去年 6700 吨.BOPET 行业产能有增长,主要常规产品.差异化也 加大.今年包装膜由于原料价格下降快于产品价格幅度,差了 2-3 个点.常规产品.行业也在转机,原来 行业的第一,欧亚,20 万吨,45 亿元的贷款,已经快撑不住了.行业开工率可能 70%.产能 160 万吨左右, 目前需求 135 万吨. 光学膜:规划的一亿平米产能,增亮膜、微透膜、扩散膜等占到 3500 万平米,其中增亮膜 2000 万平米, 有扩散膜等主要是因为有些客户要配套增亮膜销售,磁控溅射包括 ITO 膜200 万平米,窗膜 200 万平米, 窗膜 180 万平米.其余基材占到约 7000 万平米.关于 ITO,目前设备已经到货,价格现在 120 元左右,未 来如果降到 100 元,毛利率预计有 30%,因为基材自己,基材成本占 ITO 的55%左右,完全自己成本 15 元 左右,采购日本的要 70 以上.关于窗膜,目前窗膜分为 3 个档次,最低端是涂布生产,中端是原色膜加 上抗紫外等功能, 高端是磁控溅射, 公司主要是原色膜加磁控溅射. 磁控溅射目前价格将近 300 元一平米, 层数更多的 600 元每平米,原色膜是 3.6 万元一吨.关于增亮膜,目前康得新给裁切厂价格是 17 元含税, 韩国产品 26 元,公司目前跟韩国企业合作,已经给长虹等供货,(但产权、设备、产品都是韩国方的, 我们认为公司充当了经销商的角色,主要是学习生产)价格 25 元含税.现在合作方卖给 LG 的超过一千万 研究源于数据 25 研究创造价值 [table_page] 化工行业月报/周报 平,增亮为主.技术是一次性买断.增亮膜设备预计 6 月底到货.光学膜预计明年一季度全面投产,公司 也有规划二期光学膜项目,包括显示非显示的 2 亿平米.客户开拓方面,现在成立 3 个销售小组,现在 2、 3 线品牌进行推广,未来逐步扩大到国内一线,国际一线企业.柔性线路板 80 万平米产能,在基膜上磁控 溅射做一层铜.目前价格每平米约为 500. 光学膜对比康得新的优势:双星立足于 PET 薄膜基础上,解决原料拉伸控制问题.康得新魄力大,一两年 做那么大,双星做不到,比如有素质的工人.光学膜导入有个渐进过程,认证过程是个反复的过程,这就 需要时间,而且投资成本大,双星没有康得新那么快,三是未来竞争看成本控制,技术稳,产品性价比比 较好.上游原料到基材加工在光学膜成本占 55%,未来随着光学膜价格下降,成本占比会更大. 技术层面上双星成了光学膜研究所,第一次规划了 3 年,到16 年完成其余十几个产品的技术突破.二是 在成型技术上,主要是光雕技术,金刚石车床的选择有区别,康得新选择的东芝的,公司是 莫尔-TEC 的, 三是利用基材优势,在涂层结构控制,微成型点的控制上突破. 技术引进是必然的,公司也有欧洲日本韩国的人员,更注重自己人才的培养.未来研发投入会持续,未来 研发占比会越来越高.未来可能到 4%-5%. 未来:十二五规划都在落实,下一步 5 年,在基材供给扎实的基础上,母料,光学膜应用,后2亿平米显 示非显示的做好.公司认为增发价能高于增持价才合理.现在结构的调整是增长的主要来源.预计今年收 入增长 20%,利润增长是确定的,2 季度已经有公告 50%-80%利润增速,预计 3、4 或全年增速会加快. 扬农化工: 低毒农药标杆企业有望持续稳步发展 1、 "环保法修订草案"通过,低毒农药标杆企业受益 "环保法修订草案"已于 4 月24 日通过,对污染企业罚款上不封顶.农药作为污染最为严重的行业之一, 预计行业将会不断整合,利好环保到位的龙头企业. 公司是国内低毒农药的标杆企业,现有 3 万吨的草甘膦产能,采用 IDA 环保工艺,规模优势明显且环保投 资到位.另外公司研发出药效高达 10 倍的氯氟醚菊酯来替代丙烯菊酯等老产品,目前该专利品种已得到 较好地推广应用,有望成为未来业绩的新亮点. 2、 14 年底前投产的南通基地项目充满亮点 我们预计公司南通项目有望在 14 年底前全部建成投产,为公司后续发展再添强劲动力.南通项目主要包 括5000 吨/年贲亭酸甲酯、800 吨/年联苯菊酯、5000 吨/年麦草畏、600 吨/年氟啶胺及 300 吨/年抗倒酯. 公司现有麦草畏产能 1500 吨,而南通 5000 吨/年的麦草畏正处建设中,进展顺利.公司的麦草畏工艺成 熟,且副产品氯化钾达到国家标准可以做成产品销售,有效解决了环保问题.市场需求良好下,目前产品 价格约为 14 万/吨,按此测算,预计南通 5000 吨/年的麦草畏达产后将带来约 6 亿收入增量. 3、 维持"强烈推荐"评级 我们预计公司 14-15 年的业绩为 1.64、1.92 元/股.目前环保政策频出且逐步落到实处,公司作为创新型 低毒农药企业充分受益;同时考虑到南通项目即将带来业绩增量,我们维持对公司的"强烈推荐"评级. 金正大动态点评:股权激励彰显对未来发展信心;增发项目为后续增长提供保障 公司发布公告拟向公司董事、中层管理人员以及核心业务人员等 235 人采用期权方式定向发行股票,向被 激励对象授予 2100 万份股票期权,行权价格为 19.88 元,业绩考核目标为 2014-2017 年分别比 2013 年净 利润增长率不低于 28%、64%、110%、168%,收入增速分别不低于 10%、21%、33%、46%. 同时发布增发公告,拟向十名投资者非公开发行股票数量不超过 11696.73 万股,增发价格 17.61 元,募 集资金不超过 20.6 亿元,其中 12.3 亿元用于贵州金正大 60 万吨硝基肥和 40 万吨水溶肥项目,4.3 亿元 用于农化服务中心项目,其余补充流动资金. 研究源于数据 26 研究创造价值 [table_page] 化工行业月报/周报 1、 股权激励业绩考核目标较高,彰显对未来发展信心 未来 4 年净利润复合增长率约为 28%,公司目前作为国内复合肥行业龙头,渠道、品牌优势明显,产能布 局逐渐由中原地区扩张到全国,且新产品占比不断提高,预计随着未来复合化率以及行业集中度的提高, 我们预计未来公司实现该业绩增速的概率较大,具体行业发展趋势以及公司优势地位分析请参考我们之前 发布的行业报告《终端渠道决定规模扩张, "马太效应"成就行业龙头》以及金正大公司深度报告之一《迅 速扩征的复合肥龙头企业》. 2、 增发项目为后续增长提供保障 由于贵州金正大 60 万吨硝基肥和 40 万吨水溶肥项目之前已经利用自有资金开始建设,预计今年能逐步投 产,达产后预计每年能贡献收入和净利润分别达到 50.39 亿元和 6.78 亿元.其中硝基肥与传统复合肥相 比,具有肥效快、吸收率高,抗土壤板结等特点.与传统氮肥尿素相比,硝基复合肥中的以硝态氮形式存 在的氮元素,不必经二次转化即可被作物根部吸收,养分流失少,既提高肥料利用率,又降低对生态环境 的污染,得到国家产业政策大力扶持.目前,我国约有 7 亿亩耕地适用硝基复合肥,市场容量在 3000 万 吨以上.根据中国氮肥工业协会发布的《氮肥行业"十二五"规划发展思路》,至2015 年,我国硝铵在 整体氮肥中所占比重将提升至 7.3%,总体市场需求量将达到 430 万吨左右,而硝基复合肥是促进含硝态氮 肥发展的重要产品.硝基复合肥已逐渐成为我国复合肥的未来发展方向之一.水溶肥与普通复合肥相比, 水溶性肥料具备施肥效率高、养分含量高、营养全面、肥效快等特点,在提高肥料利用率、节约农业用水、 减少生态环境污染、改善作物品质以及减少劳动力等方面起着重要的作用,主要应用在高附加值的经济作 物上,2013 年3月农业部办公厅印发《水肥一体化技术指导意见》,根据该意见,到2015 年,水肥一体 化技术推广总面积达到 8000 万亩以上,新增推广面积 5000 万亩以上,实现节水 50%以上,节肥 30%,粮 食作物增产 20%.公司硝基肥和水溶肥生产工艺先进,成本优势明显,具体情况请参加我们之前发布的金 正大公司深度报告之二《产品差异化是业绩持续快速增长的另一重要因素》. 3、 农化服务中心项目意义重大 该项目符合农资流通体系变革的需要,适应农业发展的趋势.传统渠道销售与服务的体系割裂造成我国农 民用肥技术水平整体偏低,单位肥效较低,新型肥料推广速度慢,无法适应产品与服务并重的发展趋势, 未来复合肥"产品+服务"带来的渠道变革具有广阔的市场化空间.未来土地流转的不断推进以及城镇化 建设的加快,人工种植成本不断提高,规模化、专业化的农业生产模式逐渐将增多,同时经济作物比重不 断提高,均对肥料企业的产品质量和农化服务水平提出了更高的要求.农化服务将成为肥料企业未来核心 竞争力的重要组成部分.公司通过建设县级农化服务中心,可有效拉近与渠道和种植专业户的距离,切实 了解农民需求,通过渠道扁平化和专业农化服务拉动公司产品销量.快速的渠道复制有助于公司完善营销 布局,实现非核心销售区域的扩张,公司希望通过在全国主要经济作物市场率先布局农化服务中心,全面 提升公司在经济作物市场的竞争力.一站式农化服务还有利于公司硝基肥、水溶肥等新产品的推广.通过 建立一体化的农化服务体系,针对不同的区域,投入不同程度的农化服务资源,通过为农户提供包括测土 配施施肥、种肥同播、水肥一体、施肥指导、咨询培训、田间管理、示范推广、信息服务等在内的"增产 高效综合农化服务",帮助经销商开拓业务,调动经销商积极性,增强经销商的黏性.此外,公司还将利 用农化服务中心探索新的业务模式,如提供金融服务、管理咨询服务、统购统销、建立专业合作社以及整 合地方资源等试点,推进公司与地方政府部门、农技专家的合作并推广农技知识将金正大、经销商和农户 更紧密地结合在一起,帮助经销商与农户做大做强,助力农业生产规模化、专业化、标准化. 4、 盈利预测和投资评级 暂不考虑增发项目影响,预计 2014-2015 年EPS 分别为 1.21 元和 1.56 元,对应的 PE 分别为 16 倍和 12 倍,目前估值已处于较低水平,维持"强烈推荐"评级. 风险提示:销量低于预期;原料价格大幅波动. 安诺其:染料行业景气有望延续,看好公司未来发展 研究源于数据 27 研究创造价值 [table_page] 化工行业月报/周报 1、 环保重压下,染料价格上涨趋势暂未扭转 我们在中国国际染料工业展览会上了解到,环保趋严仍将是染料行业未来的大主题,国家对环保不合格的 企业坚决实施停产并采取制裁措施,行业面临集中度不断提高的局面.因环保趋严以及行业竞争格局佳, 分散染料价格从 13 年初的 2.3 万/吨一路上涨至 4.5 万/吨左右,活性染料价格从 13 年初的 2 万/吨一路 上涨至 5.5 万/吨左右. 环保因素和较好的需求同样使得染料相关中间体价格实现大幅上涨,例如 H 酸(活性染料的中间体)目前 供应非常紧张,市场价已暴涨至约 16.5 万/吨(年初约 8 万/吨).染料价格上涨促使下游印染厂顺势提 高印染加工费:绍兴和萧山两地印染协会在 3 月底进行了二次染费的调整,幅度在 15%-20%,吴江印染协 会建议从 4 月起进行适当的提价. 2、 公司染料产能扩张恰逢行业持续景气,发展后劲十足 公司现有产能主要包括 1.1 万吨/年分散染料、0.65 万吨/年活性染料、1 万吨/年助剂、7000 吨/年染料滤 饼.未来产业目标是具有 3.6 万吨分散染料、0.7 万吨染料滤饼、2 万吨活性染料、1 万吨助剂.达到规划 产能后,分散和活性染料每上涨 1000 元/吨,分别增厚年化 EPS 0.075 和0.04 元. 目前东营 2.5 万吨/年分散染料项目正在计划实施当中,而烟台年产 3 万吨/年的中间体项目正在做可行性 研究报告编制、环评立项等,未来投产后将有效降低原料价格波动影响,实现产业链延伸. 3、 维持"推荐"评级 我们预计公司 14-15 年EPS 分别为 0.27、0.35 元,考虑到公司染料产能扩张恰逢行业持续景气,我们看 好公司未来发展,维持"推荐"评级. 风险提示:染料价格下滑 浙江龙盛:染料行业持续景气,龙头企业继续受益 1、 环保重压以及需求带动下,染料价格上涨趋势有望延续 环保趋严仍将是染料行业未来的大主题,国家对环保不合格的企业坚决实施停产并采取制裁措施.而4月24 日通过的"环保法修订草案"指出对污染企业罚款上不封顶.染料作为污染最为严重的行业之一,预计 行业集中度不断提高.需求端,根据纺织工业振兴规划,到2015 年我国纺织纤维的产量将会达到 5000 万 吨以上,染料的年消耗量(加上出口量)将增加到 100 万吨以上. 行业寡头垄断及供需趋紧下,分散染料价格从 13 年初的 2.3 万/吨一路上涨至 4.5 万/吨左右,活性染料 价格从 13 年初的 2 万/吨一路上涨至 5.5 万/吨左右,H 酸(活性染料的中间体)市场价已暴涨至约 16.5 万/吨(年初约 8 万/吨).下游印染行业分散议价能力弱,且染料在下游服装的成本占比仅为 3%-5%左右, 染料价格上涨能较为顺利往产业链下游传导,例如绍兴和萧山两地印染协会在 3 月底进行了二次染费的调 整,幅度在 15%-20%. 2、 凭借龙头地位及较强价格控制力,充分享受行业景气 目前公司染料的国内总产能约 22 万吨,其中分散染料产能约为 15 万吨,活性染料 7 万吨,另外配套的中 间体包括 0.8 万吨 H 酸、7 万吨间苯二胺、4 万吨间苯二酚,其中间苯二胺和间苯二酚的市场占有率均超 过70%.产业链一体化带来了成本和环保优势,且通过中间体强化了对染料的价格掌控力. 我们预计分散染料价格每上涨 1000 元/吨,公司年化业绩增厚 0.07 元;活性染料每上涨 1000 元/吨,公 司年化业绩增厚 0.03 元. 3、 维持"强烈推荐"评级 预计公司 14-15 年的业绩分别为 2.36、2.62 元/股.环保重压催生染料行业景气延续,考虑到公司凭借龙 头地位及较强价格控制力,充分享受行业景气,维持"强烈推荐"评级. 研究源于数据 28 研究创造价值 [table_page] 化工行业月报/周报 闰土股份:产业链优势突出的染料龙头企业 1、 环保重压以及需求带动下,染料价格上涨趋势有望延续 环保趋严仍将是染料行业未来的大主题,国家对环保不合格的企业坚决实施停产并采取制裁措施.而4月24 日通过的"环保法修订草案"指出对污染企业罚款上不封顶.染料作为污染最为严重的行业之一,预计 行业集中度不断提高.需求端,根据纺织工业振兴规划,到2015 年我国纺织纤维的产量将会达到 5000 万 吨以上,染料的年消耗量(加上出口量)将增加到 100 万吨以上. 行业寡头垄断及供需趋紧下,分散染料价格从 13 年初的 2.3 万/吨一路上涨至 4.5 万/吨左右,活性染料 价格从 13 年初的 2 万/吨一路上涨至 5.5 万/吨左右,H 酸(活性染料的中间体)市场价已暴涨至约 16.5 万/吨(年初约 8 万/吨).下游印染行业分散议价能力弱,且染料在下游服装的成本占比仅为 3%-5%左右, 染料价格上涨能较为顺利往产业链下游传导,例如绍兴和萧山两地印染协会在 3 月底进行了二次染费的调 整,幅度在 15%-20%. 2、 染料龙头受益于行业景气,公司产业链将更趋完善 目前公司主要产能包括分散染料 12 万吨,活性染料 5 万吨,中间体 H 酸2万吨,为国内第二大染料龙头 企业.其中约 25%的H酸自用,其他外销.目前在 H 酸涨价的背景下,公司将充分享受产业链各个环节利 润.我们预计分散染料价格每上涨 1000 元/吨,年化业绩增厚 0.11 元;活性染料每上涨 1000 元/吨,年 化业绩增厚 0.045 元. 公司年产7000吨高档分散染料项目和年产16万吨离子膜烧碱项目及年产9万吨双氧水项目即将竣工投产, 部分循环经济项目已顺利投产,延伸了现有产业链. 3、 维持"强烈推荐"评级 预计公司 14-15 年的业绩分别为 2.12、2.52 元/股.环保重压以及需求带动下,染料价格上涨趋势有望延 续.公司具备规模以及产业链一体化优势,未来不排除布局其他领域如医药行业的可能性,我们对公司维 持"强烈推荐"评级. 东华科技:煤化工不断突破,未来发展空间巨大 1、 煤制乙二醇进入爆发期,潜在市场空间 1000 亿3月公司公告《康乃尔化学工业股份有限公司签订 30 万吨/年煤制乙二醇项目 EPC/交钥匙工程总承包合 同》,我们判断公司正迅速确立在煤制乙二醇领域的垄断地位.国内 12、13 年乙二醇进口量分别为 797、 825 万吨,进口依存度约 70%,如果全部用煤头项目替代,对应约 1000 亿的总承包市场.考虑到公司 13 年收入 27 亿,单凭公司在煤制乙二醇技术方面的垄断,公司就能获得超常规发展.我们预计公司将持续 获得乙二醇相关的总承包订单. 2、 煤制烯烃不断突破 3 月公司公告《黑龙江龙泰煤化工股份有限公司 60 万吨/年煤制烯烃项目总体设计合同》,我们看出公司 煤制烯烃不断突破,预计该项目推进有望推动 FMTP 技术的商业化,而且一旦后续能承揽总承包项目的话, 将带来超过 100 亿的收入,并带来巨大的利润. 3、 维持"强烈推荐"评级 1 季度公司新签订单金额达到约 38 亿,全年有望达到 100 亿以上,后续发展空间巨大.我们预计公司 14、 15 年业绩分别为 0.70、1.05 元/股,考虑到公司的相关新型煤化工技术都是世界级技术,再加上环保项目 不断突破放量,维持"强烈推荐"评级. 江山股份:期待环保核查超预期,龙头享受较大弹性 1、 环保核查结果渐行渐近,未来行业有望进一步整合 研究源于数据 29 研究创造价值 [table_page] 化工行业月报/周报 此前农药协会公布了《关于对草甘膦(双甘膦)企业环保合规性调查的通知》,据传首批通过草甘膦环保核 查的名单将在近期择机公布.而4月份"环保法修订草案"通过,对污染企业罚款上不封顶.农药作为污 染最为严重的行业之一,预计行业将会不断整合,环保到位的龙头企业有望长期受益. 2、 期待环保核查超预期,龙头享受较大弹性 公司目前草甘膦产能为 7 万吨,其中甘氨酸法 3 万吨、IDA 法4万吨.草甘膦价格每上涨 1000 元/吨,江 山股份业绩增厚约 0.20 元/股,弹性在国内上市公司里面是最大的. 公司草甘膦主要是长订单,对业绩贡献的判断更重要的是把握其价格趋势.若环保核查超预期,公司有望 享受较大弹性. 3、 维持"推荐"评级 预计公司 14-15 年EPS 分别为 2.02、2.48 元,维持"推荐"评级. 赛轮股份动态跟踪:海外收购提升公司国际化运营能力 公司公告全资子公司和平安大略拟以 28,080 万元人民币收购福锐特橡胶 52%股权; 以7,200 万元人民币收 购国马集团 10%股权.同时,以8,072 万元人民币购买福锐特橡胶持有国马集团的 80,000 股优先股. 1、 收购将提升公司国际化运营能力 国马集团是一家集特种轮胎研发、轮胎翻新及轮胎贸易于一体的综合企业集团,其市场网络涉及北美洲、 欧洲等国家和地区.本次收购将有助于进一步提高公司技术研发水平,并会提升公司对全球客户的本地化 服务能力,进而提升公司的国际化运营能力和品牌影响力.本次收购完成后,和平安大略将直接持有福锐 特橡胶 100%股权,直接持有国马集团 10%股权.同时,由于福锐特橡胶目前持有国马集团 75%股权,因此, 本次收购完成后,和平安大略将直接和间接共计持有国马集团 85%股权. 2、 国马集团以轮胎贸易为主,有助于公司加强海外渠道扩张 国马集团目前 7 个子公司中有 6 个从事轮胎贸易,注册地多数在北美,据美国橡胶制造商协会最新数据, 预计美国 2014 年仅轿车替换轮胎的需求量就有望增加 200 万套,收购后公司将加强在北美的营销能力. 国马集团主要产品包括各种品牌的半钢胎、全钢胎、客车和轻型卡车、轮胎、工程机械轮胎和翻新胎等, 能提供多种语言的服务,并能在线订购并进行订单跟踪,并在国内外拥有多个仓库,这些都为赛轮未来业 务发展提供了良好的补充. 截至 2013 年12 月31 日,国马集团资产总额约 1.73 亿加元,净资产 5,121 万加元;2013 年度营业收入 5.99 亿加元,净利润 1,172 万加元,2014 年1-3 月,实现营业收入约 1.59 亿万加元,同比增长 36.8%, 净利润 312 万加元,同比增长 58.3%. 3、 盈利预测和投资评级 由于收购还未最终完成, 暂不考虑此次收购带来的业绩增厚, 以目前股本计算, 我们预计 2014-2015 年EPS 分别为 0.87 元、1.08 元,对应的 PE 分别为 16 倍和 13 倍,我们预计未来几年将是公司的高速发展时期, 且业绩有超预期的可能,维持"推荐"评级. 风险提示:产品销量低于预期,原料价格大幅波动. 威远生化:中短期甲醇价格影响较大,长期还看转型进展 1、 产品结构发生转变,盈利能力大幅增强 13 年合并报表后,利润主要来自注入的新能矿业,主要是 500 万吨的煤矿和 60 万吨煤制甲醇业务贡献, 而公司甲醇和煤炭开采成本在同行业中保持较低水平,且有盈利预测补偿协议,报告期内公司毛利率达到 31.98%,同比提高 14.94 个百分点,环比基本保持稳定.期间费用率方面也基本保持稳定. 研究源于数据 30 研究创造价值 [table_page] 化工行业月报/周报 2、 中短期受甲醇价格影响较大 现有产能 60 万吨(权益比例 75%),在建产能 60 万吨.设备工艺和管理能力国内遥遥领先.而国内预计 到16 年新增甲醇产能 4600 万吨,其中 4000 万吨为烯烃项目配套.主要需求增量也来源于甲醇制烯烃, 到18 年我国外购甲醇制烯烃生产预计新增加甲醇消费将达 2060 万吨/年,且集中在 14-15 年.预计 14 年 底开始甲醇价格有望确立上涨趋势,未来甲醇价格每上涨 200 元/吨,约增加 EPS0.08 元. 3、 其它业务贡献稳定业绩 传统农药业务方面选择了一批具有技术优势的新产品进行工业化生产,新增草铵磷、嘧菌脂等除草剂、杀 菌剂类非专利技术产品,改善了原有产品结构.二甲醚方面继续加大工业级二甲醚销售、开发二甲醚纯烧 市场,开拓了酒店等新兴客户群,应用领域得以拓展,公司二甲醚与国内同类二甲醚生产装置相比节能达 20%以上,单耗处于同行业领先水平. 4、 长期看点还在转型 集团实力雄厚,掌握多种先进煤化工技术.其中煤制气、地下煤气化、微藻技术国内领先,而公司作为集 团未来的能化类业务平台, 未来有望承接这些先进技术的产业化生产, 从而实现向清洁能源供应商的转型. 详见我们之前发布的深度报告《转型中的清洁能源供应商》. 5、 盈利预测和投资评级 我们预计 2014-2015 年EPS 分别为 0.76 元、0.90 元,对应的 PE 分别为 16 倍和 14 倍,维持"推荐"评级. 风险提示:产品销量低于预期,原料价格大幅波动. 西陇化工:募投项目投产,产品线不断拓宽 1、 今年将迎来业绩高速发展期 公司募投项目的 5 万吨 PCB 用试剂和 1 万吨超净高纯试剂目前已经投产,预计今年将有约 30%产能贡献业 绩,产能瓶颈得到缓解.同时产品结构得到优化,综合毛利率有望得到提升.为了顺利消化新增产能,公 司去年开始加大营销力度,对销售模式进行改革开展产品线和专业化营销,对华东地区加大营销力度.另 外收购的新大陆生物已经并表,但一季度是该行业传统淡季,预计随着 2 季度开始业绩贡献将逐渐加大. 2、 进军电镀药水领域,拓宽产品线 公司 4 月公告收购深圳化讯和湖南化讯各 70%股权,此次收购的电镀药水企业可以看做是试剂产业链的下 游延伸,同时与公司原有 PCB 和超净高纯试剂客户部分重叠,有利于公司丰富产品种类,为客户提供打包 产品服务. 目前国内试剂领域需求发展较快, 但行业内均为中小型企业, 公司作为该领域唯一的上市公司, 未来必将通过收购整合做大做强. 3、 组建电商平台有利于满足不同客户需求 电商平台主要针对众多的实验室及科研机构客户,,此类客户需求具有"品种多、批次少"的特点,要求 快速到货.公司组建电商平台的主要目标是整合多渠道资源,以实验室及科研机构使用的高端化学试剂为 主要产品,完善线上线下产品及信息互动,最终建设成为化学试剂行业开放式平台.目前首先从实验室化 学试剂和科研机构化学试剂切入,再根据实际情况将产品延伸至公司全部产品,最终建设成为化学试剂行 业开放式平台. 4、 盈利预测和投资评级 暂不考虑收购影响,我们预计 2014-2015 年EPS 分别为 0.38 元和 0.57 元,公司未来发展战略清晰,业绩 增速较快,且收购带来业绩超预期可能性较大,维持对其"强烈推荐"的投资评级 风险提示:新项目投产进度低于预期,市场开拓受阻. 长青股份:南通项目即将发力,看好麦草畏和啶虫脒 研究源于数据 31 研究创造价值 [table_page] 化工行业月报/周报 1、 吡虫啉和氟磺胺草醚等传统业务盈利稳定 吡虫啉生产工艺复杂,三废处理难度较大,环保趋严下部分小厂被迫关停.需求端,吡虫啉作为全球最大 的杀虫剂,即使欧盟部分限制使用,预计短期内不会造成很大冲击,且我国的吡虫啉主要出口到美洲和巴 西.我们预计公司吡虫啉 14 年产销量约为 2500-2600 吨左右(与13 年持平),目前吡虫啉市场价约 14.5 万/吨,预计公司该业务毛利率约 28%-30%左右. 上半年为氟磺胺草醚的出口旺季,公司该品种 13 年销量约为 2500-2600 吨(较12 年增加 600 吨),预计 14 年销量与 13 年持平,目前氟磺胺草醚市场价约 10 万/吨,预计公司该业务毛利率约 28%左右. 2、 南通项目即将发力,看好麦草畏和啶虫脒 公司预计上半年净利同增 0%-30%,主要得益于南通原药生产基地陆续建成投产.其中 2000 吨/年麦草畏已 投产,预计 14 年底前能达产并带来规模经济.目前该品种市场价稳定在 14.5 万/吨左右,毛利率约 30%, 达产后预计增厚 EPS0.20 元. 1000 吨/年啶虫脒也是南通项目一大看点,预计该品种在 2 季度投产,14 年产销量约为 400 吨左右.1 季 度该品种市场价在 13.5-14.5 万/吨波动,总体而言较为稳定,对应毛利率预计在 30%左右,完全达产后有 望带来约 1.2 亿的收入增量. 3、 可转债项目进展顺利,发展后劲十足 公司 6.32 亿的可转债项目已于 4 月初获得证监会的核准批复,目前看来一切进展顺利,该项目用于年产 3000 吨S-异丙甲草胺原药等 7 个品种.可行性分析报告显示,该项目预计每年给公司带来 8.40 亿的新增 收入,相当于 13 年公司整体收入的 0.54 倍,预示着公司发展后劲十足. 4、 维持"强烈推荐"评级 我们预计公司 2014-2015 年的业绩分别为 0.76、0.95 元/股(按最新股本计算),考虑到传统业务盈利稳 定,而以麦草畏和啶虫脒为代表的南通项目即将发力,且可转债项目值得期待,我们维持对公司的"强烈 推荐"评级. 万华化学:MDI 价格企稳,新业务助力二次腾飞 1、 中期看行业仍将维持有序竞争格局,短期看行业旺季带动作用 2013 年全球 MDI 总产能 636 万吨,消费量约为 546 万吨,剔除化工装置开工率问题,全球供需基本平衡. 2015 年之前全球 MDI 产能释放有限,考虑到需求增速有望在 5%以上,预计未来 2-3 年内行业仍将维持有 序竞争的格局. 短期看,2-3 季度是 MDI 的传统旺季(13 年1-4 季度单季度 EPS 分别为 0.34、0.37、0.37、0.26 元). 受益于此,聚合 MDI 市场价已从年初的 1.7 万/吨上涨至目前的 1.8 万/吨;纯MDI 市场价已从年初的 2.13 万/吨上涨至目前的 2.28 万/吨. 2、 公司的 MDI 产品全球垄断地位更趋稳固 随着宁波二期技改工作基本完成,目前万华宁波具备 120 万吨 MDI 产能,加上烟台的 20 万吨,公司的 MDI 产品全球垄断地位更趋稳固.在未来 2-3 年全球 MDI 有序竞争格局的背景下,随着公司 MDI 产能的逐步放 量和成本进一步下降,预计 MDI 业务盈利将稳步增长. 3、 开拓多元化业务实现"二次腾飞" 目前公司主要营业收入大部分来自于 MDI,计划未来还将打造"LPG-丙烯-环氧丙烷-聚醚多元醇-白料"与"LPG-丙烯、丁烯-丙烯酸-丙烯酸及酯-水性涂料"全产业链. 2014 年公司将全力保障烟台工业园 MDI 一体化项目三季度一次投料成功,石化项目四季度逐步投产.在巩 固MDI 垄断地位的同时,确保 ADI、表面材料、SAP 和特种胺等项目按计划推进,多元化业务有望使公司 实现"二次腾飞". 研究源于数据 32 研究创造价值 [table_page] 化工行业月报/周报 4、 维持"强烈推荐"评级 预计公司 14-15 年的业绩分别为 1.54、1.92 元/股,考虑到 MDI 行业竞争格局有序且公司垄断地位将更加 牢固,此外,公司在建以及计划投建的多元化业务可圈可点,我们维持对公司的"强烈推荐"评级. 诺普信:横向收购+代理跨国农药巨头产品是公司未来发展方向 1、 经营状况全面改善 公司在渠道方面通过多种形式深化示范推广,加强特色药推广,为农民提供整体作物解决方案,加大品牌 推广,提升销售人员服务能力,人均销量和利润均实现大幅提升.AK 模式业务通过三年的改善,也实现扭 亏为盈.2013 年公司制剂产品销量同比提升 11.88%,而毛利率基本保持稳定,达到 40.91%. 2、 收入增速超预期 之前几年公司利润的增长主要来源是费用的降低,而从去年开始公司收入也出现较快增长,大大超越之前 预期,今年 1 季度收入同比增速达到 27.68%,我们判断是因为渠道的不断改善实现销量大幅增长且部分产 品价格上涨所致,而由于销售效率的提高,1 季度销售费用率进一步下降至 15.47%,公司销售渠道的明显 改善,为未来实现可持续发展打下良好基础,诺普信是目前行业内渠道最为完善的企业,拥有近 2000 名 专业技术营销人员, 设立了 9 个营销中心 (直属部) , 92 个销售大区, 基本覆盖全国近 2800 个农业县 (市) , 近10 万家零售店. 3、 未来几年发展前景看好,收购常隆化工加强产业链一体化优势 国外巨头 MAI 和Nufarm 收入达到 20-30 亿美元,是诺普信 2013 年收入的 10 倍左右.MAI 和NuFarm 的增 长主要通过收购本土农药经销商来获取产品登记和销售渠道+代理销售跨国农药巨头的产品以最大化渠道 的规模效益.近几年诺普信不断的收购以及与国外巨头企业的合作逐步开展也表明了公司正走在正确的发 展方向上.收购原药公司一方面可以延长公司产业链,更为关键的是,综合对比常隆化工与 A 股其它可比 公司, 常隆农化的合理市值较大了提高了公司整体合理市值的安全边际, 具体详见我们之前的深度报告 《诺 普信(002215):即将迎来经营转机》. 4、 盈利预测和投资评级 以现有股本计算,预计 2014-2015 年EPS 分别为 0.36 元和 0.44 元(按最新股本),未来仍有超预期可能, 提高评级至"强烈推荐". 风险提示:销量低于预期,整合常隆化工不顺 史丹利:具备渠道品牌优势的复合肥龙头 1、 行业集中度提高趋势未变 我们最早推荐复合肥行业的主要逻辑之一是未来几年行业集中度的提高.虽然公司去年以来销量增速放 缓,但在行业整体价格下跌的形式下取得目前成绩已实属不易,我们根据多次调研的情况判断,去年以来 国内复合肥整体销量呈现下跌趋势,中小型企业销量多数出现负增长,而史丹利、金正大等国内龙头企业 销量实现逆势增长,其市占率也在逐步提高,行业低迷更加速了企业间的分化,加速了部分中小型企业的 退出,未来随着行业的回暖,大公司销量将出现较快增长. 2、 产能布局日趋完善,产品种类更加丰富,销售模式不断创新 当阳、遂平和宁陵公司各 80 万吨/年新型复合肥项目的部分项目均已投产运行,临沭 80 万吨/年缓释肥项 目预计上半年投产运行,平原二期 32 万吨/年产能建设完毕,在江西丰城和山东省德州分别设立子公司. 同时已研发出高效环保的水溶肥、硝基肥和作物专用肥等一系列产品.营销方面将销售区域由 19 个细分 为23 个,细分重点在河南、安徽等种植大省.在渠道管控上,将所有一级经销商和部分二级经销商纳入 到公司 SAP 系统中,加强了对经销商的管控力度.同时向部分种植大户开放 SAP 电子商务系统,向种植大 户直销,随着土地流转的加速,这一模式有望给公司销量带来较大提升作用. 研究源于数据 33 研究创造价值 [table_page] 化工行业月报/周报 3、 盈利预测和投资评级 预计 2014-2015 年EPS 分别为 1.75 元、2.18 元(按最新股本),维持"强烈推荐"评级. 风险提示:销量不达预期,原料价格大幅波动 2014 年农药展览会交流纪要(2014.3.11) 近期我们参加了 2014 年农药展览会并与生产企业和经销商等进行了深入交流,主要结论包括:1)环保及 生态大主题下,农药行业景气有望延续;2)目前我们看好的农药品种包括:乙酰甲胺磷、吡虫啉、麦草 畏、草甘膦、百草枯等.3、买入农药板块,看好扬农化工、长青股份、沙隆达 A、江山股份、新安股份. 分品种看: 乙酰甲胺磷:随着甲胺磷被巴西等国家禁用,乙酰甲胺磷(国内约 60%用于出口)作为其理想替代品目前 出口形势一片向好.而环保趋严下乙酰甲胺磷的登记越来越难,行业供给受限下未来市场集中度有望不断 提高.乙酰甲胺磷的出口均价已从 13 年4月份的 3.1 万元/吨一路上涨至目前的约 4.2 万元/吨;供需形 势向好下,我们预计未来两年该品种价格有望趋势向上.相关标的:沙隆达 A 吡虫啉:环保趋严下,中小企业产能供给受限.需求端,吡虫啉是全球销售额最大的杀虫剂品种,而且作 为最重要的拌种剂得到较好推广, 拌种方式减少了与蜜蜂接触更加环保, 预计未来需求有望继续保持旺盛. 相关标的:长青股份 麦草畏:供给端,该品种生产技术难度大,要在高压的反应环境,涉及安全问题,预计未来供给格局依然 高度集中.需求端预计未来保持 30%-50%的增长,理由:1)未来氯磺隆、甲磺隆等传统常规小麦田除草剂 逐步禁用,麦草畏作为替代品受益;2)受益于转基因作物的推广,麦草畏-草甘膦复配剂需求提高.相关 标的:扬农化工、长青股份 草甘膦:14 年上半年因供给不足,草甘膦上涨趋势确立,但下半年会有些变量影响,其中最大的变量是环 保,如果环保政策执行到位,产品价格上涨态势有望延续.随着水污染、雾霾等环保事件持续发酵,目前 天平已经在向环保端倾斜.相关标的:江山股份、新安股份、扬农化工、沙隆达 A 百草枯:价格趋势无法清楚把握.供给端,今年 7 月起将停止百草枯水剂在国内生产;需求端短期看囤货 以及春季用药旺季,长期看保护性耕作推广拉动需求.相关标的:沙隆达 A、红太阳 华芳纺织公司报告:嘉化能源借壳,未来几年高速增长可期 1、 能源与化工双轮驱动的嘉化能源借壳 嘉化能源是中国化工新材料(嘉兴)园区核心企业,主营业务包括向园区及周边企业提供蒸汽,以及生产 销售脂肪醇、邻对位、氯碱等化工产品.13 年12 月嘉化能源放弃 IPO 并作价 58 亿借壳华芳纺织.华芳纺 织拟以拥有的全部资产和负债作为置出资产,与嘉化集团等 96 位交易对方拥有的嘉化能源 100%股权的等 值部分进行置换.本次重组完成后,嘉化能源有望借助资本市场平台,为企业后续发展提供更为强劲的推 动力. 2、 嘉化能源已打造了循环经济以及技术领先的核心优势 嘉化能源具备行业内领先的循环经济优势,既与园区内其他企业形成产业链配套和互补的外循环,又实现 了企业内资源和能源利用的内循环.与此同时,公司注重研发创新并打造了突出的技术优势.例如脂肪醇 采用国际先进的 DAVY 技术以保证产品质量以及稳定性,邻对位系列拥有自主知识产权的三氧化硫磺化工 艺技术专利.目前公司拥有 20 项发明及实用新型专利,并具有国家高新技术企业资格. 3、 嘉化能源的脂肪醇和邻对位业务有望超出市场预期 1)公司 20 万吨/年的脂肪醇已于 13 年9月投产并有望在未来两年达产,我们预计该业务 13-15 年的净利 分别为 0.23 亿、1.45 亿和 1.93 亿.未来棕榈仁油大幅上涨可能性不大,而脂肪醇若在下游醇系表面活性 研究源于数据 34 研究创造价值 [table_page] 化工行业月报/周报 剂的需求带动下而价格上涨的话,脂肪醇业务将带来巨大的业绩弹性.2)目前公司具备 3 万吨/年的邻对 位,12 年销量为 1.63 万吨,对应净利预计为 0.57 亿.而下游甲基磺草酮前景广阔,销售将不是问题,预 计该业务 13-15 年的净利分别为 1.00 亿、1.21 亿和 1.46 亿. 4、 其他业务继续保持稳步增长 目前嘉化能源蒸汽产能为 697 万吨,客户主要为园区及周边的企业,客户群体稳定.随着热电联产装置扩 建,产销量有望稳步提升.而27 万吨的烧碱产能由于热电联产,在成本优势方面远超同行. 5、 盈利预测和投资评级 预计嘉化能源 14-15 年净利分别为 6.53、7.92 亿,如果借壳及配套融资成功,则对应 EPS 分别为 0.48 元和0.59 元/股,未来两年业绩复合增长率为 36.5%,可给予嘉化能源 14 年20 倍估值,目标价 10 元,首次 给予"强烈推荐"评级. 农药行业深度报告——环保及创新推升农药行业长期景气 独特见解 (1)国内现有农药原药企业 500 多家,销售额在 5000 万元以下的企业占 50%,大部分原药生产企业不具 备有效处理特殊污染物的能力.随着环保成为国策,未来环保设施缺乏的小企业将大面积退出市场,农药 行业的景气时间将超出市场普遍预期.(2)免耕技术等农业模式的不断推广,土地流转推进集约化经营, 新型农药品种受益. 同时环保以及抗药性将会推动农药产品及商业模式改变, 只有创新型企业 (产品创新、 技术创新、模式创新)才能享受持续的行业景气. 投资要点 1、 农药行业趋势向好,部分细分品种长期景气可期 (1)草甘膦供给端,环保核查结果尚未公布,暂时未能判断价格走势.从工艺的角度,我们看好环境友 好的 IDA 工艺法.需求端长期看,受益于转基因作物全球推广.(2)麦草畏受益于转基因作物推广,从 复配剂角度,预计到 15 年麦草畏需求为 3-9 万吨,相对于目前 2.05 万吨的产能而言,市场前景广阔;从 新型应用领域开拓的角度,我们看好麦草畏在水稻、大豆、棉花上的应用.(3)菊酯在环保端作为高效 仿生杀虫剂被国家列入高毒农药替代的主要品种,在创新端高效菊酯药效为普通的 10 倍,升级换代趋势 明显.(4)吡虫啉需求端受益于拌种剂推广,供给端环保趋严已成必然,市场稳定. 2、 农药行业面临环保趋严和缺乏创新等难题 环保趋严:我国农药环保存在以下难点:(1)农药企业数量多、规模小、布局分散.(2)高端环保技术 缺乏.(3)环保成本高.国外环保投入占农药项目投资的 30%-40%,国内规定至少 15%,而我国目前水平 为4.86%,差距较大. 缺乏创新:(1)迄今至少有 500 多种昆虫、150 多种植物病原菌、300 多种杂草生物型对农药产生了抗药 性.(2)免耕技术新型农业模式快速发展,由于具有秸秆盖土、土壤不翻耕的特点,无可避免会增加杂 草和病虫害,对农药的使用提出了新的挑战.(3)国内创新型农药公司较少,制约了行业的发展. 3、 面临行业发展难题,未来有两大投资主题:环保受益和创新 淘汰环保不到位的落后产能,培育具备规模和技术优势的龙头企业,提高行业集中度将有效解决农药面临 的环保难题.创新是永恒的,只有创新型标杆企业才能引领行业发展.从环保受益的角度,我们建议关注 供给萎缩的草甘膦相关上市公司:江山股份、扬农化工、沙隆达 A.从产品及技术模式创新的角度,我们 建议关注麦草畏、菊酯、嘧菌酯、中间体等相关上市公司:长青股份、扬农化工、华邦颖泰、联化科技. 4、 风险提示:产品价格下跌、天气影响杀虫剂和杀菌剂的需求、公司业绩低于预期 研究源于数据 35 研究创造价值 [table_page] 化工行业月报/周报 七、重点公司盈利预测 代码 股票名称 投资评级 最新收盘 价(元) 总市值 (亿元) EPS(元/股) PE(倍) 2013A 2014E 2015E 2013A 2014E 2015E 002108 沧州明珠 强烈推荐 17.47 59.43 0.44 0.55 0.72 40 32 24 002206 海利得 强烈推荐 7.20 32.23 0.23 0.44 0.58 32 16 12 002648 卫星石化 强烈推荐 13.70 109.60 0.63 0.86 1.24 22 16 11 000553 沙隆达 A 强烈推荐 12.19 72.40 0.54 1.02 1.22 23 12 10 002584 西陇化工 强烈推荐 14.44 28.88 0.24 0.38 0.57 59 38 25 002391 长青股份 强烈推荐 13.15 41.46 0.61 0.75 0.92 22 18 14 600486 扬农化工 强烈推荐 20.76 53.61 1.46 1.64 1.92 14 13 11 002215 诺普信 强烈推荐 7.54 53.13 0.26 0.36 0.44 30 21 17 002250 联化科技 强烈推荐 14.18 113.44 0.56 0.73 0.94 25 19 15 002470 金正大 强烈推荐 19.21 134.47 0.95 1.21 1.56 20 16 12 002588 史丹利 强烈推荐 22.13 63.21 1.39 1.75 2.18 16 13 10 300041 回天新材 强烈推荐 15.04 25.41 0.53 0.68 0.83 29 22 18 600352 浙江龙盛 强烈推荐 15.11 231.18 0.88 2.36 2.62 17 6 6 002440 闰土股份 强烈推荐 18.10 138.83 1.08 2.12 2.52 17 9 7 600309 万华化学 强烈推荐 16.40 354.62 1.34 1.54 1.92 12 11 9 002140 东华科技 强烈推荐 17.06 76.09 0.53 0.70 1.05 32 24 16 002497 雅化集团 强烈推荐 10.97 52.66 0.46 0.54 0.69 24 20 16 300067 安诺其 推荐 8.30 27.15 0.15 0.27 0.35 57 31 24 002637 赞宇科技 推荐 15.01 24.02 0.36 0.54 0.72 42 28 21 600426 华鲁恒升 推荐 7.70 73.43 0.51 0.80 0.92 15 10 8 601058 赛轮股份 推荐 12.62 56.21 0.55 0.87 1.08 23 15 12 300031 宝通带业 推荐 5.88 17.64 0.34 0.42 0.47 17 14 13 002453 天马精化 推荐 6.58 37.59 0.09 0.11 0.15 73 60 44 600803 威远生化 推荐 12.45 122.73 0.70 0.76 0.90 18 16 14 002450 康得新 推荐 22.96 217.19 0.70 1.05 1.43 33 22 16 600389 江山股份 推荐 29.06 57.54 1.53 2.02 2.48 19 14 12 000525 红太阳 推荐 14.02 71.12 0.73 1.06 1.28 19 13 11 300019 硅宝科技 推荐 12.18 19.88 0.43 0.59 0.80 28 21 15 002258 利尔化学 推荐 12.93 26.18 0.51 0.70 0.79 25 18 16 002064 华峰氨纶 推荐 9.72 71.77 0.37 0.76 0.88 26 13 11 002254 泰和新材 推荐 9.06 46.12 0.17 0.42 0.52 55 22 17 600596 新安股份 推荐 8.61 58.48 0.64 0.50 0.67 13 17 13 研究源于数据 36 研究创造价值 [table_page1] 化工行业月报/周报 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格,保证报告所采用的数据和信息均来自公开合规渠道,分 析逻辑基于作者的职业理解,本报告清晰准确地反映了作者的研究观点,力求独立、客观和公正,结论不受任何第三 方的授意或影响.研究报告对所涉及的证券或发行人的评价是分析师本人通过财务分析预测、数量化方法、或行业比 较分析所得出的结论,但使用以上信息和分析方法存在局限性.特此声明. 免责声明 方正证券股份有限公司(以下简称"本公司")具备证券投资咨询业务资格.本报告仅供本公司客户使用.本报 告仅在相关法律许可的情况下发放,并仅为提供信息而发放,概不构成任何广告. 本报告的信息来源于已公开的资料,本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证.本报告所载的 资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断.在不同时期,本公司可发出与本报告所载资料、意见及推 测不一致的报告.本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态.同时,本公司对本报告所含信息可在不发出通知的 情形下做出修改,投资者应当自行关注相应的更新或修改. 在任何情况下,本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议.在任何情况下,本公司、本公司 员工或者关联机构不承诺投资者一定获利,不与投资者分享投资收益,也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引 致的任何损失负任何责任.投资者务必注意,其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关. 本公司利用信息隔离制度控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动.因此,投资者应注意,在 法律许可的情况下,本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交 易,也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务.在法律许可的情况下,本公 司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事. 市场有风险,投资需谨慎.投资者不应将本报告为作出投资决策的惟一参考因素,亦不应认为本报告可以取代自 己的判断. 本报告版权仅为本公司所有,未经书面许可,任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用.如征得 本公司同意进行引用、刊发的,需在允许的范围内使用,并注明出处为"方正证券研究所",且不得对本报告进行任 何有悖原意的引用、删节和修改. 公司投资评级的说明: 强烈推荐:分析师预测未来半年公司股价有20%以上的涨幅; 推荐:分析师预测未来半年公司股价有10%以上的涨幅; 中性:分析师预测未来半年公司股价在-10%和10%之间波动; 减持:分析师预测未来半年公司股价有10%以上的跌幅. 行业投资评级的说明: 推荐:分析师预测未来半年行业表现强于沪深300指数; 中性:分析师预测未来半年行业表现与沪深300指数持平; 减持:分析师预测未来半年行业表现弱于沪深300指数. 北京 上海 深圳 长沙 地址: 北京市西城区阜外大街 甲34号方正证券大厦8楼(100037) 上海市浦东新区浦东南 路360号新上海国际大厦 36楼(200120) 深圳市福田区深南大道 4013号兴业银行大厦201 (418000) 长沙市芙蓉中路二段200 号华侨国际大厦24楼(410015) 网址: http://www.foundersc.com http://www.foundersc.com http://www.foundersc.com http://www.foundersc.com E-mail: yjzx@foundersc.com yjzx@foundersc.com yjzx@foundersc.com yjzx@foundersc.com