投资要点: Suv 行业车型投放加速,合资品牌竞争将加剧 21-25 万suv 市场缺乏竞争格局将改变 未来 2 年Suv 行业仍将维持高速增长 报告摘要: ? 明年 Suv 市场合资新车型增加 12 款,自主新车型增加 8 款.目前市 场上月销在 1 千台以上的 suv 中,自主品牌和合资品牌各有 15 款车 型共 30 款车型,仅比 2011 年的 25 款车型增加 5 款,但到 2014 年初 将增加 20 款达到 50 款车型,SUV 行业竞争将明显增加,相对而言 明年合资品牌新上市车型更多,市场竞争加剧,但合资品牌在 12-15 万元竞争加剧可能影响 10-12 万元自主品牌车型销量. ? 合资 suv 单车月均销量至 2014 年初将下滑 20%.目前合资品牌平均 单车月销量在 6321 台,预计 2014 年初平均月销量在 5159 台,自主 品牌平均单车月销量 3717 台, 预计 2014 年初平均月销量在 3850 台. ? 21-25 万suv 市场缺乏竞争局面改观,将从一家独大变成三足鼎立. 目前 21-25 万国产 suv 市场只有途观一个车型,cr-v 车型终端优惠后 实际热销车型在 20 万左右,而明年上市的北京现代新胜达,长安福 特翼虎都将有主力车型位于这个区间, 将瓜分这块 suv 利润最为丰厚 的市场,而马自达 cx-7 也将占据小部分份额. ? 合资品牌 15 万以下,自主品牌 6-8 万产品市场空间巨大.目前合资 品牌在 12-15 万元区间产品匮乏,而12 万元以下没有车型,随着三 菱劲炫定价 12.88 万元以及福特翼博定价在 9-12 万元(预计),合资 品牌 suv 价格下探将打开新蓝海, 而自主品牌在 8 万元以下市场空间 巨大,类似长城 M4 等车型有较大潜力. ? Suv 市场受到供给驱动明显,2-3 年内仍将维持超越汽车行业增速. Suv 行业持续 6 年在狭义乘用车中占比提升,这一趋势 2-3 年内都不 会改变,而suv 行业的增长不同于汽车行业总体增长,是受到供给驱 动明显的市场,一款成功设计的车型是成功的关键. 重点公司 股价 12EPS 13EPS 14EPS PEG 评级 变动 长安汽车 5.58 0.22 0.50 0.90 0.25 买入 上调 广汽集团 5.67 0.13 0.45 0.70 0.33 增持 维持 汽车行业研究组 分析师: 庞琳琳(S125020911020) 电话:010-88085971 Email:panglinlin@hysec.com 助理分析师: 何亚东 电话:010-88013562 Email:heyadong@hysec.com 市场表现 2011/12/6~2012/12/6 -16% -8% 0% 8% 16% 24% Dec/11 Apr/12 Aug/12 上证指数 乘用车 行业数据 股票家数(家) 9 总市值(亿元) 34832507082 2.35 流通市值(亿元) 19529228039 9.70 重点公司(家) 2419 重点公司占行业市值比重 67.50 相关研究 《宏源证券*汽车行业*乘用车柴油 化仍面临三大问题*何亚东》2012/11/7 《日系车步入寒冬,其它品牌受益》 2012/10/23 行业深度报告 2012 年12 月06 日SUV-总量增长无忧,格局大幅变化 增持 首次评级 请务必阅读正文之后的免责条款部分 乘用车行业深度报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 第2页共10 页一、明后年 suv 集中上市,市场格局将有较大变化 1、2014 年初合资品牌 suv 从15 款增至 27 款,自主品牌从 15 款增至 23 款不suv 从2011 年到 2012 年8月有效供给(注:我们将月销量不足千台的车型不计有效车型)从25 款车增加 到30 款车,但进入 2012 年下半年后 suv 车型导入开始加速,预计到 2014 年初车型供给将猛增到 50 款车,平 均单车销量最多可能下滑 20%,而合资品牌下滑较为明显. 截止 2012 年8月份国内合资品牌 suv 共有车型 15 款(实际为 21 款,但其中 6 款月销量不足千台,不属 于有效车型不计入) ,自主品牌共有车型 15 款(实际为 37 款,但其中 22 款月销量不足千台,不属于有效车型 不计入) ,从8月份开始到 2014 年初,新上市合资品牌 suv 为12 款,自主品牌 suv 为8款,未来新上市车型 合资品牌占多数,竞争更加激烈,但合资品牌在 12-15 万区间的竞争可能导致优惠幅度增大,进而压缩 10-12 万自主品牌 suv 车型销量. 合资车型目前在售共 21 款,其中销量超千台的有 15 款车型,在合资车型中销量占比达到 98%,自主品牌 车型共 37 款,其中销量超千台的也是 15 款车型,在自主车型中销量占比达到 90.7%,如果以月销量超千台为 成功与否衡量标准的话,合资车型成功率为 71%,而自主车型成功率为 40%,合资品牌车型成功率明显较高, 自主品牌投入了很多不能为企业带来盈利的车型.此外,目前合资品牌超千台车型的平均销量为 6321 台,而 自主品牌超千台车型的平均月销量为 3717 台, 合资品牌在 6000-9000 台销量规模有多款车型, 而自主品牌除了 哈弗,比亚迪 S6,和奇瑞瑞虎以外,销量均位于 4000 台及以下,反应出自主品牌缺乏有竞争力的产品.考虑到 未来 1 年合资品牌新上 12 款车型,结合目前合资品牌车型成功率和新投放车型的具体情况,可以预见新上市 的都是月销量有望达到 5000 台甚至以上的有竞争力的车型, 2014 年初合资品牌的月销量中枢将下滑 1200 台左 右. 而自主品牌投放车型数量为 8 款, 考虑到自主品牌成功率较低, 我们认为自主 suv 市场变化相对幅度较小. 表格 1 SUV 车型数量(有效) 价格 2011 年8月车型数 2012 年8月车型数 2014 年初车型数 6 万以下 2 2 2 6-8 2 2 3 8-10 4 5 7 10-12 5 6 10 12-15 3 3 5 15-18 3 3 6 18-21 2 3 5 21-25 1 1 4 25-30 1 2 3 30-40 1 1 3 40 以上 1 2 2 总计 25 30 50 资料来源:宏源证券 注:此处 suv 车型对成熟车型只计入月销量超过千台的车型,对未上市的车型则一律视为可能超过千台予以计入 乘用车行业深度报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 第3页共10 页图1历年 suv 车型(有效)供给量 0? 2? 4? 6? 8? 10? 12? 6万以下 6‐8 8‐10 10‐12 12‐15 15‐18 18‐21 21‐25 25‐30 30‐40 40以上 2011年8月车型数 2012年8月车型数 2014年初车型数 资料来源:宏源证券 图22012 年前 8 月自主 suv 销量情况 排名 车型 品牌 8 月止累计 8 月止月均销量 1 哈弗 H 长城汽车 135799 16975 2 瑞虎 奇瑞 71475 8934 3 S6 比亚迪 55571 6946 4 众泰 5008 湖南江南 34520 4315 5 哈弗 M 长城汽车 25366 3171 6 V5 华晨金杯 24909 3114 7 圣达菲 华泰 17938 2242 8 猎豹 长丰 15637 1955 9 GX7 吉利 12623 1578 10 骑士 一汽海马 11350 1419 11 瑞麒 M1 小吉普 奇瑞 10083 1260 12 宝威 江铃 8237 1030 13 陆风 江铃 7663 958 14 LF6430 重庆力帆 7633 954 15 旗胜 丹东黄海 7275 909 前15 销量占比 90.7% 55760 16 传祺 GS5 广汽乘用车 6746 843 17 瑞鹰 江淮 6651 831 18 野马牌 四川工业 4841 605 19 帕杰罗 长丰 4243 530 20 吉普系列 北汽 4036 505 21 中兴无限 中兴 3089 386 22 UFO 浙江飞碟 3087 386 23 宝利格 华泰 2351 294 24 荣威 W5 上海股份 2114 264 25 奥轩 广汽吉奥 1799 225 26 挑战者 丹东黄海 1311 164 27 荣威 W5 南汽集团 1270 159 28 霸道 华晨金杯 1083 135 乘用车行业深度报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 第4页共10 页29 竞技者 庆铃 999 125 30 X5 奇瑞 536 67 31 S50 华晨金杯 389 49 32 帅舰 广汽吉奥 372 47 33 GX5 广汽吉奥 312 39 34 特拉卡 华泰 280 35 35 传奇 北汽福田 259 32 36 骑兵 天汽美亚 50 6 37 GS50 广汽吉奥 19 2 总计销量 491,916 61,489 资料来源:宏源证券 图32012 前8月合资 suv 销量情况 排名 品牌 车型 8 月止累计 8 月止月均销量 1 上海大众 途观 124577 15572 2 东风本田 CR-V 121343 15168 3 东风日产 逍客 83476 10435 4 一汽丰田 RAV4 79318 9915 5 一汽-大众 Q5 57426 7178 前5平均 466140 11654 前5销量占比 60.2% 6 北京现代 IX35 55664 6958 7 广汽丰田 汉兰达 53259 6657 8 东风悦达 智跑 44179 5522 9 北京现代 途胜 34197 4275 10 东风悦达 狮跑 24834 3104 6-10 平均 678273 5303 前10 销量占比 87.6% 11 东风日产 奇骏 19330 2416 12 东风裕隆 纳智捷 18835 2354 13 华晨宝马 X1 15732 1967 14 一汽丰田 普拉多 14883 1860 15 北京奔驰 奔驰-GLK 11481 1435 11-15 平均 758534 2007 前15 销量占比 98.0% 94817 16 上海通用 雪佛兰科帕奇 5315 664 17 郑州日产 帕拉丁 3686 461 18 一汽丰田 陆地巡洋舰 3550 444 19 郑州日产 奥丁 1126 141 20 东风日产 楼兰 921 115 21 东南三菱 君阁 757 95 总计 773,889.00 96,736.13 资料来源:宏源证券 乘用车行业深度报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 第5页共10 页图42012 年底-2014 年初 suv 新车型情况 名称 品牌 上市时 间 主销价 格区间 变速箱 发动机 备注 翼博 长安福特 2013.5 10-12 5速手动/6速DSG? 1.5 嘉年华同平台 劲炫 广汽三菱 2012.12 12-15 手动/CVT 1.6/2.0 encore 上海通用 2012.10 15-18 手动/自动 1.4T 3008 东风标致 2012.12 15-18 6 速自动/5 速手动 1.6T/2.0 和宝马集团共同开发, 同minicooper 及的老宝马一系同样发动机 yeti 斯柯达 2013.12 18-21 1.4T/1.8T 和途观同 PQ35 平台,但是比国产加长 轴距后的途观比轴距减少了 100mm, 属于紧凑型 SUV CX-5 长安马自 达2013 年18-21 6 速手自一体 2.0 翼虎 长安福特 2013.1 21-25 6 速自动 (selectshift) 1.6T/2.0T 同福克斯同平台 新胜达 (ix45) 北京现代 2012.12 21-25 6 速手动/自动 2.0GTDI/2.4G DI CX-7 一汽马自 达2013.7 21-25 5 速手自一体 2.5 帕杰罗劲 畅 广汽三菱 2013 25-30 3.0 奥迪 Q3 一汽奥迪 2013.1 30-40 2.0T/1.8T 同途观的 PQ35 平台 BLK 北京奔驰 2013.12 30-40 紧凑型 SUV M4 长城汽车 2012.8 6-8 5 速手动 SX7 吉利英伦 2013.3 8-10 1.8/2.0/2.3 同全球鹰 GX7 外形接近 CS35 长安汽车 2012.12 8-10 4 速自动/5 速手动 1.6 X3 奇瑞瑞麒 2013 10-12 5 速手动/cvt 1.8/2.0 奇瑞:2012 年不推出新车型,主要进 行内部流程升级等,2013 年主打 SUV 市场 EX8 吉利帝豪 2013.11 10-12 6 速手动/自动/6 速DCT 2.0 柴油/2.4 汽油 和全球鹰 GX7 同平台,是7座SUV, 略大于汉兰达 代号 S301 车型 长安汽车 2013.12 10-12 同S6 大小接近 奔腾 X7 一汽轿车 2013.3 12-15 6 速手动/自动 2.0/2.3 和奔腾 B70 共平台 H7 长城汽车 2013.11 15-18 6 速自动 2.0T/2.0/1.5T 较目前 H6 增大,长宽高分别为 4800/1938/1785mm,轴距为 2915mm, 最小离地间隙 210mm 资料来源:宏源证券 2、竞争加剧后合资 suv 平均单车型利润或下滑 20-40% 目前合资品牌平均 suv 月销量在 86736 台,平均单车月销量在 6321 台,考虑到 suv 年化同比增速 20%,2014 年上半年车型数量从目前 15 个增加为 27 个,则2014 年上半年平均月销量在 5159 台,下降约 20%,由于 suv 车型价位相对轿车较高,盈亏平衡线往往在 2000 台左右,因此在 5000 台规模的 suv 单车利润仍然会明显超越 乘用车行业深度报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 第6页共10 页 轿车,但单车型贡献利润随着平均销量下滑较目前将下滑 20-40%. 目前自主品牌 suv 月销量在 61489 台,自主品牌平均单车月销量在 3717 台,考虑到 suv 年化同比增速 20%, 2014 年上半年车型数量从目前 15 个增加为 23 个,预计 2014 年上半年平均月销量在 3850 台,增加约 4%.自 主品牌 2014 年初平均月均销量在 3850 台,相对目前基本持平,自主品牌的车型新增量同 suv 市场的增速较为 匹配,单车型利润不会出现大幅下滑. 图5自主及合资车型平均单车月销量 3717? 6321? 3850? 5159? 0? 1000? 2000? 3000? 4000? 5000? 6000? 7000? 自主 合资 2012前8月2014前8月 资料来源:宏源证券 图6分价格单车型月销量 0 2 4 6 8 10 12 0? 2000? 4000? 6000? 8000? 10000? 12000? 14000? 16000? 18000? 6万以下 6‐8 8‐10 10‐12 12‐15 15‐18 18‐21 21‐25 25‐30 30‐40 40以上 2012年前8月单车平均月销量 2014上半年单车平均月销量 2012年8月车型数 2014年初车型数 资料来源:宏源证券 3、21-25 万suv 市场格局变化最大:一家独大变成三足鼎立 目前 21-25 万国产 suv 市场只有途观一个车型(cr-v 车型终端优惠后实际热销车型在 20 万左右) ,因此在该细 分市场的单车型月均销量达到 1.6 万台, 远超其它价位细分市场的单车型月均销量. 而明年上市的北京现代新 胜达,长安福特翼虎都将有主力车型位于 21-25 万区间,从长安福特和北京现代新车型成功率和销售能力来 看,这两款新车型都有逼近甚至超过万辆的可能,目前 21-25 万suv 市场销量在 2 万台左右(1.5 万台途观+ 高配 crv 等车型) ,到2014 年这一市场受供给驱动有望达到 3 万台规模,翼虎,途观,新胜达销量在 0.7-1.1 万台左右,而马自达 cx-7 也将有 0.5 万台左右的量. 乘用车行业深度报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 第7页共10 页4、合资 15 万元以下,自主 8 万元以下市场是未来蓝海 目前合资品牌和自主品牌 suv 阵营明显,以12 万为区间为分割,以下完全是自主品牌,以上则完全是合资 品牌.从价格销量图上看,12-15 万区间以及 6-8 万区间车型销量不符合正态分布规律,我们认为主要原因是 车型供给问题,这两个价位区间的车型分别被合资企业和自主企业视为鸡肋,相对盈利水平较低,车企未充分 重视这块市场.目前合资品牌在 12-15 万元市场的车型配置较差,不是主销车型,因此更多的消费者选择买 12 万元以内配置更丰富的自主品牌,或者加钱到 15 万元以上买性价比更高的合资 suv,而自主品牌自身品牌力又 限制了上攻 12-15 万元区间市场,因此目前该细分市场车型供给相对不足.自主品牌 suv 则主要集中在 8-12 万 元的紧凑型 suv 和6万元以下的超小型 suv,而6-8 万元区间的小型 suv 则供给不足, 这也是长城 M4 能够一炮而 红的重要原因. 我们注意到 suv 在狭义乘用车的占比已经达到了 14.9%, 但自主品牌车型中 suv 占比达到 20.4%, 而合资车型中 suv 占比仅有 12.8%,一个主要原因就是合资 suv 价格区间还在 12 万元以上,而合资轿车价格 已经下探到 7 万元左右,因此两者实际上不匹配,长期看合资 suv 仍然有外延式扩张的空间,主要通过价格下 探12 万元以下区间.基于汽车设计理论,同平台开发的 suv 和轿车,两者的发动机和底盘,电气系统都大体相 同,主要的区别是车身结构不同,这块带来的成本增加就是车身钣金用量的增加,大约在 0.5-1.5 万元(例如长 城炫丽和 M4 价格差异在 4 千元左右,广汽传祺和 GS5 价格差异在 1 千元) ,因此理论上合资 suv 完全可以做 到10 万元以下量级,例如基于捷达平台,凯越平台设计的 suv,进入 10 万区间并不困难,那为什么目前合资 suv 价格还在 12 万以上呢?我们认为主要原因是在国外 suv 定位于越野用途,价格和配置都比较高,具有我国 特色的城市 suv 在国外车型不多,尤其是具备 suv 外形但并不强调越野能力的廉价型 suv 不多,因此合资企业 缺乏现成车型引入,而能够导入的都是在 15 万元以上的车型.我们看到即使未来合资 suv 上市车型繁多,但大 部分还是集中在 15 万元以上,真正有望低于 12 万元的,只有长安福特翼博一款车型,因此自主品牌 suv 或许 还将在相对长的时间内有自己的发展空间,而合资品牌能够做到价格下探的,或者说能够针对中国市场开发出 廉价 suv 车型,都将充分受益合资品牌溢价,容易取得成功. 基于此,我们认为定价在 15 万元以下,尤其是在 12 万元以下的合资 suv,以及定价在 6-8 万元区间的自 主suv,将会面临较小的竞争,畅销的可能性大.相关车型有长安福特翼博(预计定价在 9-12 万),广汽三菱劲 炫(定价在 12.88-21.88 万元) ,长安 CS35(7.89-9.29 万) ,长城 M4(6.39-7.19 万) . 图7suv 分价位销量情况 0? 5000? 10000? 15000? 20000? 25000? 30000? 6万以下 6‐8 8‐10 10‐12 12‐15 15‐18 18‐21 21‐25 25‐30 30‐40 40以上 6万以下 6‐8 8‐10 10‐12 12‐15 15‐18 18‐21 21‐25 25‐30 30‐40 40以上 自主品牌 合资品牌 资料来源:宏源证券 二、Suv 市场总量高速增长仍将维持 1、够霸气,够大气,不娇气-suv 集中体现了中国人的购车诉求 近年来 suv 的增速一直快于乘用车增速,我们认为主要是 suv 满足了中国人购车的心理诉求: 乘用车行业深度报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 第8页共10 页1、够霸气.中国目前各大城市交通拥堵情况严重,很多时候一个车道,一个车位都成为争抢的对象,开 够霸气的车能够给司机安全感,在争夺交通资源的过程中更有底气.很多女性反应开小车感觉比较容易受气, 开suv 就能避免这些问题. 2、够大气.车够大才符合中国人车大就是好的审美观,正如 10 年前中国人不喜欢两厢车一样,国人的审 美仍然对加长轴距等扩大车型尺寸的办法有天生的青睐,即使加长轴距导致操控性下降也在所不惜,而suv 则 不光在长度,更在高度和宽度上做了文章,有轿车不可比拟的优势. 3、不娇气.中国的路况比较差,suv 通过性好,对郊外、农村等路况不好的地方适应性好. 2-3 年内 suv 市场增速仍将维持超越汽车行业增长 由于所述的优点使得 suv 较普通轿车有了不可比拟的优势,近年来 suv 市场增速较快. 2、suv 市场是供给驱动的市场,天花板不明显 Suv 在狭义乘用车中的占比从 06 年的 6%提高到目前的 15%,这一趋势从 06 年开始形成一直持续到现在, 从占比曲线的上升态势看,以及目前 suv 车型销售的情况看,我们认为 2-3 年内趋势不会发生变化. 近年乘用车销量增速在 5-10%,而suv 行业增速达到 25-30%,suv 行业主要增长来源于在狭义乘用车中的 占比提高,这一性质决定了 suv 市场不同于汽车整车,它是由供给驱动的市场,好的 suv 车型能够做到空间及 外观方面相对轿车全面胜出,而油耗及操控又不逊色,从而抢夺轿车市场份额,因此相对于乘用车销量存在宏 观经济周期和居民购买力决定的天花板,suv 行业的天花板不太明显,一款好的车型,就够了. 图8SUV 在狭义乘用车中占比 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 14% 16% 18% 2005/1 2006/1 2007/1 2008/1 2009/1 2010/1 2011/1 2012/1 SUV在狭义乘用车占比 资料来源:宏源证券 乘用车行业深度报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 第9页共10 页图9SUV 月度销量同比增速 ‐30% ‐10% 10% 30% 50% 70% 90% 110% 130% 150% 2006/1 2007/1 2008/1 2009/1 2010/1 2011/1 2012/1 资料来源:宏源证券 图10 SUV 月度销量增速同轿车月度销量增速差 ‐80.0% ‐60.0% ‐40.0% ‐20.0% 0.0% 20.0% 40.0% 60.0% 80.0% 100.0% 2006/1 2007/1 2008/1 2009/1 2010/1 2011/1 2012/1 suv‐轿车 资料来源:宏源证券 图11 近两年 suv 分累销量占比 12.5% 14.9% 15.0% 20.4% 11.3% 12.8% 0.0% 5.0% 10.0% 15.0% 20.0% 25.0% 2011年前8月2012年前8月 综合占比 自主中占比 合资中占比 资料来源:宏源证券 乘用车行业深度报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 第10 页共10 页 分析师简介: 何亚东:宏源证券研究所汽车行业研究员,清华大学汽车工程系毕业,广汽 4 年工作经验,2 年汽车行业证券研 究经验. 主要研究覆盖公司:全覆盖 机构销售团队? 华北区域? 牟晓凤? 010‐88085111 muxiaofeng@hysec.com 李? ? 倩? 010‐88083561 liqian@hysec.com 王燕妮? 010‐88085993 wangyanni@hysec.com 张? ? 瑶? 010‐88013560 zhangyao@hysec.com 华东区域? 张? ? 珺? 010‐88085978 zhangjun3@hysec.com 赵? ? 佳? 010‐88085291 zhaojia@hysec.com 奚? ? 曦? 021‐51782067 xixi@hysec.com 孙利群? 010‐88085756 sunliqun@hysec.com 李? ? 岚? 021‐51782236 lilan@hysec.com 华南区域? 夏苏云? 0755‐33352298 xiasuyun@hysec.com 贾浩森? 010‐88085279 jiahaosen@hysec.com 罗? ? 云? 010‐88085760 luoyun@hysec.com 赵? ? 越? 0755‐33968162 zhaoyue@hysec.com 孙婉莹? 0755‐33352196 sunwanying@hysec.com QFII? 覃? ? 汉? 010‐88085842 qinhan@hysec.com 胡玉峰? 010‐88085843 huyufeng@hysec.com 宏源证券评级说明: 投资评级分为股票投资评级和行业投资评级.以报告发布日后 6 个月内的公司股价(或行业指数)涨跌幅相对同 期的上证指数的涨跌幅为标准. 类别 评级 定义 股票投资评级 买入 未来 6 个月内跑赢沪深 300 指数 20%以上 增持 未来 6 个月内跑赢沪深 300 指数 5%~20% 中性 未来 6 个月内与沪深 300 指数偏离-5%~+5% 减持 未来 6 个月内跑输沪深 300 指数 5%以上 行业投资评级 增持 未来 6 个月内跑赢沪深 300 指数 5%以上 中性 未来 6 个月内与沪深 300 指数偏离-5%~+5% 减持 未来 6 个月内跑输沪深 300 指数 5%以上 免责条款: 本报告分析及建议所依据的信息均来源于公开资料,本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证,也不保 证所依据的信息和建议不会发生任何变化.我们已力求报告内容的客观、公正,但文中的观点、结论和建议仅供 参考,不构成任何投资建议.投资者依据本报告提供的信息进行证券投资所造成的一切后果,本公司概不负责. 本公司所隶属机构及关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易, 也可能争取为这些公 司提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务. 本报告版权仅为本公司所有,未经书面许可,任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布.如引用、刊发, 需注明出处为宏源证券研究所,且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改.
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更新时间：2014-07-15
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投资要点: Suv 行业车型投放加速,合资品牌竞争将加剧 21-25 万suv 市场缺乏竞争格局将改变 未来 2 年Suv 行业仍将维持高速增长 报告摘要: ? 明年 Suv 市场合资新车型增加 12 款,自主新车型增加 8 款.目前市 场上月销在 1 千台以上的 suv 中,自主品牌和合资品牌各有 15 款车 型共 30 款车型,仅比 2011 年的 25 款车型增加 5 款,但到 2014 年初 将增加 20 款达到 50 款车型,SUV 行业竞争将明显增加,相对而言 明年合资品牌新上市车型更多,市场竞争加剧,但合资品牌在 12-15 万元竞争加剧可能影响 10-12 万元自主品牌车型销量. ? 合资 suv 单车月均销量至 2014 年初将下滑 20%.目前合资品牌平均 单车月销量在 6321 台,预计 2014 年初平均月销量在 5159 台,自主 品牌平均单车月销量 3717 台, 预计 2014 年初平均月销量在 3850 台. ? 21-25 万suv 市场缺乏竞争局面改观,将从一家独大变成三足鼎立. 目前 21-25 万国产 suv 市场只有途观一个车型,cr-v 车型终端优惠后 实际热销车型在 20 万左右,而明年上市的北京现代新胜达,长安福 特翼虎都将有主力车型位于这个区间, 将瓜分这块 suv 利润最为丰厚 的市场,而马自达 cx-7 也将占据小部分份额. ? 合资品牌 15 万以下,自主品牌 6-8 万产品市场空间巨大.目前合资 品牌在 12-15 万元区间产品匮乏,而12 万元以下没有车型,随着三 菱劲炫定价 12.88 万元以及福特翼博定价在 9-12 万元(预计),合资 品牌 suv 价格下探将打开新蓝海, 而自主品牌在 8 万元以下市场空间 巨大,类似长城 M4 等车型有较大潜力. ? Suv 市场受到供给驱动明显,2-3 年内仍将维持超越汽车行业增速. Suv 行业持续 6 年在狭义乘用车中占比提升,这一趋势 2-3 年内都不 会改变,而suv 行业的增长不同于汽车行业总体增长,是受到供给驱 动明显的市场,一款成功设计的车型是成功的关键. 重点公司 股价 12EPS 13EPS 14EPS PEG 评级 变动 长安汽车 5.58 0.22 0.50 0.90 0.25 买入 上调 广汽集团 5.67 0.13 0.45 0.70 0.33 增持 维持 汽车行业研究组 分析师: 庞琳琳(S125020911020) 电话:010-88085971 Email:panglinlin@hysec.com 助理分析师: 何亚东 电话:010-88013562 Email:heyadong@hysec.com 市场表现 2011/12/6~2012/12/6 -16% -8% 0% 8% 16% 24% Dec/11 Apr/12 Aug/12 上证指数 乘用车 行业数据 股票家数(家) 9 总市值(亿元) 34832507082 2.35 流通市值(亿元) 19529228039 9.70 重点公司(家) 2419 重点公司占行业市值比重 67.50 相关研究 《宏源证券*汽车行业*乘用车柴油 化仍面临三大问题*何亚东》2012/11/7 《日系车步入寒冬,其它品牌受益》 2012/10/23 行业深度报告 2012 年12 月06 日SUV-总量增长无忧,格局大幅变化 增持 首次评级 请务必阅读正文之后的免责条款部分 乘用车行业深度报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 第2页共10 页一、明后年 suv 集中上市,市场格局将有较大变化 1、2014 年初合资品牌 suv 从15 款增至 27 款,自主品牌从 15 款增至 23 款不suv 从2011 年到 2012 年8月有效供给(注:我们将月销量不足千台的车型不计有效车型)从25 款车增加 到30 款车,但进入 2012 年下半年后 suv 车型导入开始加速,预计到 2014 年初车型供给将猛增到 50 款车,平 均单车销量最多可能下滑 20%,而合资品牌下滑较为明显. 截止 2012 年8月份国内合资品牌 suv 共有车型 15 款(实际为 21 款,但其中 6 款月销量不足千台,不属 于有效车型不计入) ,自主品牌共有车型 15 款(实际为 37 款,但其中 22 款月销量不足千台,不属于有效车型 不计入) ,从8月份开始到 2014 年初,新上市合资品牌 suv 为12 款,自主品牌 suv 为8款,未来新上市车型 合资品牌占多数,竞争更加激烈,但合资品牌在 12-15 万区间的竞争可能导致优惠幅度增大,进而压缩 10-12 万自主品牌 suv 车型销量. 合资车型目前在售共 21 款,其中销量超千台的有 15 款车型,在合资车型中销量占比达到 98%,自主品牌 车型共 37 款,其中销量超千台的也是 15 款车型,在自主车型中销量占比达到 90.7%,如果以月销量超千台为 成功与否衡量标准的话,合资车型成功率为 71%,而自主车型成功率为 40%,合资品牌车型成功率明显较高, 自主品牌投入了很多不能为企业带来盈利的车型.此外,目前合资品牌超千台车型的平均销量为 6321 台,而 自主品牌超千台车型的平均月销量为 3717 台, 合资品牌在 6000-9000 台销量规模有多款车型, 而自主品牌除了 哈弗,比亚迪 S6,和奇瑞瑞虎以外,销量均位于 4000 台及以下,反应出自主品牌缺乏有竞争力的产品.考虑到 未来 1 年合资品牌新上 12 款车型,结合目前合资品牌车型成功率和新投放车型的具体情况,可以预见新上市 的都是月销量有望达到 5000 台甚至以上的有竞争力的车型, 2014 年初合资品牌的月销量中枢将下滑 1200 台左 右. 而自主品牌投放车型数量为 8 款, 考虑到自主品牌成功率较低, 我们认为自主 suv 市场变化相对幅度较小. 表格 1 SUV 车型数量(有效) 价格 2011 年8月车型数 2012 年8月车型数 2014 年初车型数 6 万以下 2 2 2 6-8 2 2 3 8-10 4 5 7 10-12 5 6 10 12-15 3 3 5 15-18 3 3 6 18-21 2 3 5 21-25 1 1 4 25-30 1 2 3 30-40 1 1 3 40 以上 1 2 2 总计 25 30 50 资料来源:宏源证券 注:此处 suv 车型对成熟车型只计入月销量超过千台的车型,对未上市的车型则一律视为可能超过千台予以计入 乘用车行业深度报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 第3页共10 页图1历年 suv 车型(有效)供给量 0? 2? 4? 6? 8? 10? 12? 6万以下 6‐8 8‐10 10‐12 12‐15 15‐18 18‐21 21‐25 25‐30 30‐40 40以上 2011年8月车型数 2012年8月车型数 2014年初车型数 资料来源:宏源证券 图22012 年前 8 月自主 suv 销量情况 排名 车型 品牌 8 月止累计 8 月止月均销量 1 哈弗 H 长城汽车 135799 16975 2 瑞虎 奇瑞 71475 8934 3 S6 比亚迪 55571 6946 4 众泰 5008 湖南江南 34520 4315 5 哈弗 M 长城汽车 25366 3171 6 V5 华晨金杯 24909 3114 7 圣达菲 华泰 17938 2242 8 猎豹 长丰 15637 1955 9 GX7 吉利 12623 1578 10 骑士 一汽海马 11350 1419 11 瑞麒 M1 小吉普 奇瑞 10083 1260 12 宝威 江铃 8237 1030 13 陆风 江铃 7663 958 14 LF6430 重庆力帆 7633 954 15 旗胜 丹东黄海 7275 909 前15 销量占比 90.7% 55760 16 传祺 GS5 广汽乘用车 6746 843 17 瑞鹰 江淮 6651 831 18 野马牌 四川工业 4841 605 19 帕杰罗 长丰 4243 530 20 吉普系列 北汽 4036 505 21 中兴无限 中兴 3089 386 22 UFO 浙江飞碟 3087 386 23 宝利格 华泰 2351 294 24 荣威 W5 上海股份 2114 264 25 奥轩 广汽吉奥 1799 225 26 挑战者 丹东黄海 1311 164 27 荣威 W5 南汽集团 1270 159 28 霸道 华晨金杯 1083 135 乘用车行业深度报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 第4页共10 页29 竞技者 庆铃 999 125 30 X5 奇瑞 536 67 31 S50 华晨金杯 389 49 32 帅舰 广汽吉奥 372 47 33 GX5 广汽吉奥 312 39 34 特拉卡 华泰 280 35 35 传奇 北汽福田 259 32 36 骑兵 天汽美亚 50 6 37 GS50 广汽吉奥 19 2 总计销量 491,916 61,489 资料来源:宏源证券 图32012 前8月合资 suv 销量情况 排名 品牌 车型 8 月止累计 8 月止月均销量 1 上海大众 途观 124577 15572 2 东风本田 CR-V 121343 15168 3 东风日产 逍客 83476 10435 4 一汽丰田 RAV4 79318 9915 5 一汽-大众 Q5 57426 7178 前5平均 466140 11654 前5销量占比 60.2% 6 北京现代 IX35 55664 6958 7 广汽丰田 汉兰达 53259 6657 8 东风悦达 智跑 44179 5522 9 北京现代 途胜 34197 4275 10 东风悦达 狮跑 24834 3104 6-10 平均 678273 5303 前10 销量占比 87.6% 11 东风日产 奇骏 19330 2416 12 东风裕隆 纳智捷 18835 2354 13 华晨宝马 X1 15732 1967 14 一汽丰田 普拉多 14883 1860 15 北京奔驰 奔驰-GLK 11481 1435 11-15 平均 758534 2007 前15 销量占比 98.0% 94817 16 上海通用 雪佛兰科帕奇 5315 664 17 郑州日产 帕拉丁 3686 461 18 一汽丰田 陆地巡洋舰 3550 444 19 郑州日产 奥丁 1126 141 20 东风日产 楼兰 921 115 21 东南三菱 君阁 757 95 总计 773,889.00 96,736.13 资料来源:宏源证券 乘用车行业深度报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 第5页共10 页图42012 年底-2014 年初 suv 新车型情况 名称 品牌 上市时 间 主销价 格区间 变速箱 发动机 备注 翼博 长安福特 2013.5 10-12 5速手动/6速DSG? 1.5 嘉年华同平台 劲炫 广汽三菱 2012.12 12-15 手动/CVT 1.6/2.0 encore 上海通用 2012.10 15-18 手动/自动 1.4T 3008 东风标致 2012.12 15-18 6 速自动/5 速手动 1.6T/2.0 和宝马集团共同开发, 同minicooper 及的老宝马一系同样发动机 yeti 斯柯达 2013.12 18-21 1.4T/1.8T 和途观同 PQ35 平台,但是比国产加长 轴距后的途观比轴距减少了 100mm, 属于紧凑型 SUV CX-5 长安马自 达2013 年18-21 6 速手自一体 2.0 翼虎 长安福特 2013.1 21-25 6 速自动 (selectshift) 1.6T/2.0T 同福克斯同平台 新胜达 (ix45) 北京现代 2012.12 21-25 6 速手动/自动 2.0GTDI/2.4G DI CX-7 一汽马自 达2013.7 21-25 5 速手自一体 2.5 帕杰罗劲 畅 广汽三菱 2013 25-30 3.0 奥迪 Q3 一汽奥迪 2013.1 30-40 2.0T/1.8T 同途观的 PQ35 平台 BLK 北京奔驰 2013.12 30-40 紧凑型 SUV M4 长城汽车 2012.8 6-8 5 速手动 SX7 吉利英伦 2013.3 8-10 1.8/2.0/2.3 同全球鹰 GX7 外形接近 CS35 长安汽车 2012.12 8-10 4 速自动/5 速手动 1.6 X3 奇瑞瑞麒 2013 10-12 5 速手动/cvt 1.8/2.0 奇瑞:2012 年不推出新车型,主要进 行内部流程升级等,2013 年主打 SUV 市场 EX8 吉利帝豪 2013.11 10-12 6 速手动/自动/6 速DCT 2.0 柴油/2.4 汽油 和全球鹰 GX7 同平台,是7座SUV, 略大于汉兰达 代号 S301 车型 长安汽车 2013.12 10-12 同S6 大小接近 奔腾 X7 一汽轿车 2013.3 12-15 6 速手动/自动 2.0/2.3 和奔腾 B70 共平台 H7 长城汽车 2013.11 15-18 6 速自动 2.0T/2.0/1.5T 较目前 H6 增大,长宽高分别为 4800/1938/1785mm,轴距为 2915mm, 最小离地间隙 210mm 资料来源:宏源证券 2、竞争加剧后合资 suv 平均单车型利润或下滑 20-40% 目前合资品牌平均 suv 月销量在 86736 台,平均单车月销量在 6321 台,考虑到 suv 年化同比增速 20%,2014 年上半年车型数量从目前 15 个增加为 27 个,则2014 年上半年平均月销量在 5159 台,下降约 20%,由于 suv 车型价位相对轿车较高,盈亏平衡线往往在 2000 台左右,因此在 5000 台规模的 suv 单车利润仍然会明显超越 乘用车行业深度报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 第6页共10 页 轿车,但单车型贡献利润随着平均销量下滑较目前将下滑 20-40%. 目前自主品牌 suv 月销量在 61489 台,自主品牌平均单车月销量在 3717 台,考虑到 suv 年化同比增速 20%, 2014 年上半年车型数量从目前 15 个增加为 23 个,预计 2014 年上半年平均月销量在 3850 台,增加约 4%.自 主品牌 2014 年初平均月均销量在 3850 台,相对目前基本持平,自主品牌的车型新增量同 suv 市场的增速较为 匹配,单车型利润不会出现大幅下滑. 图5自主及合资车型平均单车月销量 3717? 6321? 3850? 5159? 0? 1000? 2000? 3000? 4000? 5000? 6000? 7000? 自主 合资 2012前8月2014前8月 资料来源:宏源证券 图6分价格单车型月销量 0 2 4 6 8 10 12 0? 2000? 4000? 6000? 8000? 10000? 12000? 14000? 16000? 18000? 6万以下 6‐8 8‐10 10‐12 12‐15 15‐18 18‐21 21‐25 25‐30 30‐40 40以上 2012年前8月单车平均月销量 2014上半年单车平均月销量 2012年8月车型数 2014年初车型数 资料来源:宏源证券 3、21-25 万suv 市场格局变化最大:一家独大变成三足鼎立 目前 21-25 万国产 suv 市场只有途观一个车型(cr-v 车型终端优惠后实际热销车型在 20 万左右) ,因此在该细 分市场的单车型月均销量达到 1.6 万台, 远超其它价位细分市场的单车型月均销量. 而明年上市的北京现代新 胜达,长安福特翼虎都将有主力车型位于 21-25 万区间,从长安福特和北京现代新车型成功率和销售能力来 看,这两款新车型都有逼近甚至超过万辆的可能,目前 21-25 万suv 市场销量在 2 万台左右(1.5 万台途观+ 高配 crv 等车型) ,到2014 年这一市场受供给驱动有望达到 3 万台规模,翼虎,途观,新胜达销量在 0.7-1.1 万台左右,而马自达 cx-7 也将有 0.5 万台左右的量. 乘用车行业深度报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 第7页共10 页4、合资 15 万元以下,自主 8 万元以下市场是未来蓝海 目前合资品牌和自主品牌 suv 阵营明显,以12 万为区间为分割,以下完全是自主品牌,以上则完全是合资 品牌.从价格销量图上看,12-15 万区间以及 6-8 万区间车型销量不符合正态分布规律,我们认为主要原因是 车型供给问题,这两个价位区间的车型分别被合资企业和自主企业视为鸡肋,相对盈利水平较低,车企未充分 重视这块市场.目前合资品牌在 12-15 万元市场的车型配置较差,不是主销车型,因此更多的消费者选择买 12 万元以内配置更丰富的自主品牌,或者加钱到 15 万元以上买性价比更高的合资 suv,而自主品牌自身品牌力又 限制了上攻 12-15 万元区间市场,因此目前该细分市场车型供给相对不足.自主品牌 suv 则主要集中在 8-12 万 元的紧凑型 suv 和6万元以下的超小型 suv,而6-8 万元区间的小型 suv 则供给不足, 这也是长城 M4 能够一炮而 红的重要原因. 我们注意到 suv 在狭义乘用车的占比已经达到了 14.9%, 但自主品牌车型中 suv 占比达到 20.4%, 而合资车型中 suv 占比仅有 12.8%,一个主要原因就是合资 suv 价格区间还在 12 万元以上,而合资轿车价格 已经下探到 7 万元左右,因此两者实际上不匹配,长期看合资 suv 仍然有外延式扩张的空间,主要通过价格下 探12 万元以下区间.基于汽车设计理论,同平台开发的 suv 和轿车,两者的发动机和底盘,电气系统都大体相 同,主要的区别是车身结构不同,这块带来的成本增加就是车身钣金用量的增加,大约在 0.5-1.5 万元(例如长 城炫丽和 M4 价格差异在 4 千元左右,广汽传祺和 GS5 价格差异在 1 千元) ,因此理论上合资 suv 完全可以做 到10 万元以下量级,例如基于捷达平台,凯越平台设计的 suv,进入 10 万区间并不困难,那为什么目前合资 suv 价格还在 12 万以上呢?我们认为主要原因是在国外 suv 定位于越野用途,价格和配置都比较高,具有我国 特色的城市 suv 在国外车型不多,尤其是具备 suv 外形但并不强调越野能力的廉价型 suv 不多,因此合资企业 缺乏现成车型引入,而能够导入的都是在 15 万元以上的车型.我们看到即使未来合资 suv 上市车型繁多,但大 部分还是集中在 15 万元以上,真正有望低于 12 万元的,只有长安福特翼博一款车型,因此自主品牌 suv 或许 还将在相对长的时间内有自己的发展空间,而合资品牌能够做到价格下探的,或者说能够针对中国市场开发出 廉价 suv 车型,都将充分受益合资品牌溢价,容易取得成功. 基于此,我们认为定价在 15 万元以下,尤其是在 12 万元以下的合资 suv,以及定价在 6-8 万元区间的自 主suv,将会面临较小的竞争,畅销的可能性大.相关车型有长安福特翼博(预计定价在 9-12 万),广汽三菱劲 炫(定价在 12.88-21.88 万元) ,长安 CS35(7.89-9.29 万) ,长城 M4(6.39-7.19 万) . 图7suv 分价位销量情况 0? 5000? 10000? 15000? 20000? 25000? 30000? 6万以下 6‐8 8‐10 10‐12 12‐15 15‐18 18‐21 21‐25 25‐30 30‐40 40以上 6万以下 6‐8 8‐10 10‐12 12‐15 15‐18 18‐21 21‐25 25‐30 30‐40 40以上 自主品牌 合资品牌 资料来源:宏源证券 二、Suv 市场总量高速增长仍将维持 1、够霸气,够大气,不娇气-suv 集中体现了中国人的购车诉求 近年来 suv 的增速一直快于乘用车增速,我们认为主要是 suv 满足了中国人购车的心理诉求: 乘用车行业深度报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 第8页共10 页1、够霸气.中国目前各大城市交通拥堵情况严重,很多时候一个车道,一个车位都成为争抢的对象,开 够霸气的车能够给司机安全感,在争夺交通资源的过程中更有底气.很多女性反应开小车感觉比较容易受气, 开suv 就能避免这些问题. 2、够大气.车够大才符合中国人车大就是好的审美观,正如 10 年前中国人不喜欢两厢车一样,国人的审 美仍然对加长轴距等扩大车型尺寸的办法有天生的青睐,即使加长轴距导致操控性下降也在所不惜,而suv 则 不光在长度,更在高度和宽度上做了文章,有轿车不可比拟的优势. 3、不娇气.中国的路况比较差,suv 通过性好,对郊外、农村等路况不好的地方适应性好. 2-3 年内 suv 市场增速仍将维持超越汽车行业增长 由于所述的优点使得 suv 较普通轿车有了不可比拟的优势,近年来 suv 市场增速较快. 2、suv 市场是供给驱动的市场,天花板不明显 Suv 在狭义乘用车中的占比从 06 年的 6%提高到目前的 15%,这一趋势从 06 年开始形成一直持续到现在, 从占比曲线的上升态势看,以及目前 suv 车型销售的情况看,我们认为 2-3 年内趋势不会发生变化. 近年乘用车销量增速在 5-10%,而suv 行业增速达到 25-30%,suv 行业主要增长来源于在狭义乘用车中的 占比提高,这一性质决定了 suv 市场不同于汽车整车,它是由供给驱动的市场,好的 suv 车型能够做到空间及 外观方面相对轿车全面胜出,而油耗及操控又不逊色,从而抢夺轿车市场份额,因此相对于乘用车销量存在宏 观经济周期和居民购买力决定的天花板,suv 行业的天花板不太明显,一款好的车型,就够了. 图8SUV 在狭义乘用车中占比 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 14% 16% 18% 2005/1 2006/1 2007/1 2008/1 2009/1 2010/1 2011/1 2012/1 SUV在狭义乘用车占比 资料来源:宏源证券 乘用车行业深度报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 第9页共10 页图9SUV 月度销量同比增速 ‐30% ‐10% 10% 30% 50% 70% 90% 110% 130% 150% 2006/1 2007/1 2008/1 2009/1 2010/1 2011/1 2012/1 资料来源:宏源证券 图10 SUV 月度销量增速同轿车月度销量增速差 ‐80.0% ‐60.0% ‐40.0% ‐20.0% 0.0% 20.0% 40.0% 60.0% 80.0% 100.0% 2006/1 2007/1 2008/1 2009/1 2010/1 2011/1 2012/1 suv‐轿车 资料来源:宏源证券 图11 近两年 suv 分累销量占比 12.5% 14.9% 15.0% 20.4% 11.3% 12.8% 0.0% 5.0% 10.0% 15.0% 20.0% 25.0% 2011年前8月2012年前8月 综合占比 自主中占比 合资中占比 资料来源:宏源证券 乘用车行业深度报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 第10 页共10 页 分析师简介: 何亚东:宏源证券研究所汽车行业研究员,清华大学汽车工程系毕业,广汽 4 年工作经验,2 年汽车行业证券研 究经验. 主要研究覆盖公司:全覆盖 机构销售团队? 华北区域? 牟晓凤? 010‐88085111 muxiaofeng@hysec.com 李? ? 倩? 010‐88083561 liqian@hysec.com 王燕妮? 010‐88085993 wangyanni@hysec.com 张? ? 瑶? 010‐88013560 zhangyao@hysec.com 华东区域? 张? ? 珺? 010‐88085978 zhangjun3@hysec.com 赵? ? 佳? 010‐88085291 zhaojia@hysec.com 奚? ? 曦? 021‐51782067 xixi@hysec.com 孙利群? 010‐88085756 sunliqun@hysec.com 李? ? 岚? 021‐51782236 lilan@hysec.com 华南区域? 夏苏云? 0755‐33352298 xiasuyun@hysec.com 贾浩森? 010‐88085279 jiahaosen@hysec.com 罗? ? 云? 010‐88085760 luoyun@hysec.com 赵? ? 越? 0755‐33968162 zhaoyue@hysec.com 孙婉莹? 0755‐33352196 sunwanying@hysec.com QFII? 覃? ? 汉? 010‐88085842 qinhan@hysec.com 胡玉峰? 010‐88085843 huyufeng@hysec.com 宏源证券评级说明: 投资评级分为股票投资评级和行业投资评级.以报告发布日后 6 个月内的公司股价(或行业指数)涨跌幅相对同 期的上证指数的涨跌幅为标准. 类别 评级 定义 股票投资评级 买入 未来 6 个月内跑赢沪深 300 指数 20%以上 增持 未来 6 个月内跑赢沪深 300 指数 5%~20% 中性 未来 6 个月内与沪深 300 指数偏离-5%~+5% 减持 未来 6 个月内跑输沪深 300 指数 5%以上 行业投资评级 增持 未来 6 个月内跑赢沪深 300 指数 5%以上 中性 未来 6 个月内与沪深 300 指数偏离-5%~+5% 减持 未来 6 个月内跑输沪深 300 指数 5%以上 免责条款: 本报告分析及建议所依据的信息均来源于公开资料,本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证,也不保 证所依据的信息和建议不会发生任何变化.我们已力求报告内容的客观、公正,但文中的观点、结论和建议仅供 参考,不构成任何投资建议.投资者依据本报告提供的信息进行证券投资所造成的一切后果,本公司概不负责. 本公司所隶属机构及关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易, 也可能争取为这些公 司提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务. 本报告版权仅为本公司所有,未经书面许可,任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布.如引用、刊发, 需注明出处为宏源证券研究所,且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改.